Ifølge Ibsens folkefiende Dr. Stockmann har minoriteten alltid rett. Det er sikkert Venstre helt enig i. Men også i økonomifaget er det mye empiri om at majoriteten kan ta systematisk feil i lang tid.
Inflasjon – skatt på sparing
Den vestlige verden har det siste året plutselig opplevd kraftig inflasjon. Det er lenge siden sist, og de blant oss som ikke ble økonomisk bevisste før tidlig 80-tall, opplever kanskje dette som mer enn merkelig.
Investeringer og porteføljekonstruksjon i en høyinflasjonsverden er noe helt annet enn den virkelighet vi har levd i de siste 30 år eller så. Inflasjon er en slags skatt på sparing – kostnaden av å utsette forbruk øker kraftig. Dette har vært diskutert omfattende i denne spalten tidligere. Men selv om vi nå fikk en plutselig og kraftig inflasjon, ser det ikke ut til at inflasjonsfrykten har fått noe særlig rot. Snarere er det vel en slags markedskonsensus at den plutselige inflasjonen skyldes noen få forhold, og at den sikkert kommer tilbake til normalen veldig hurtig.
Rentekurvene viser dette i praksis, med amerikanske statsrenter som et eksempel (ref. diagrammet). Normalt peker rentekurven oppover til høyre, noe som er lett å forklare med at desto lenger man skal binde penger/utsette forbruk, desto bedre betalt vil man ha. Kurven nå er stikk motsatt. Lange renter er vesentlig lavere enn korte. Markedet, altså oss alle i snitt, forventer at rente og inflasjon faller som en sten etter et år eller så. Flertallet tenker altså at dette bare blir en kort episode, “beklager om noen ble skremt”.
Men – hva om det ikke er sånn?
For hva om effektiviteten i verdensøkonomien har fått så store skader at det tar mye lengre tid å komme tilbake til normalen? Og Ibsen hadde rett og markedet tar feil?
Rob Arnott og Omid Shakernia i Research Affiliates, en globalt ledende kvantitativ forvalter, har sett på akkurat den saken og historien i den aktuelle utgaven av Journal of Portfolio Management.
Deres konklusjon er at den historiske sannsynligheten for at inflasjonen knekker så raskt som rentekurven tilsier er ganske så beskjeden. Analysen viser riktignok at når inflasjonen går raskt opp til fire prosent og stopper der, kan det gå raskt tilbake til normalen på mellom to til tre prosent. Men når inflasjonen passerer seks prosent, så er det klart mest sannsynlige at den bare fortsetter oppover. Og når den passerer åtte prosent, slik tilfellet var i mye av den vestlige verden i fjor, er det vanlige at det tar et ti-år før den kommer ned til mellom to og tre prosent.
Denne gangen kan det selvfølgelig være annerledes. Men vi lærte i den forrige finanskrisen at sorte svaner finnes, og det som ligger i halene på sannsynlighetskurvene, kan faktisk skje. Da det er betydelig sannsynlighet for at inflasjonen ikke vil falle slik rentekurvene tilsier, er det nok klokt å tilpasse seg det. Fortsatt høy inflasjon kan for eksempel være bra for verdiene på eiendom, men dersom man er høyt belånt, kan refinansiering blir dyrt og vondt. Høy stabil rente er kanskje bra for rentebærende investeringer, men stigende rente kan være veldig ugreit for obligasjoner. Penger i banken kan være greit med høy rente, men bare hvis den er høyere enn inflasjonen og etter skatt. Aksjer kan gjøre det bra, dersom bedriftene kan sende prisøkningene videre til kundene og samtidig øke marginen (ingen matvarekjeder nevnt eller glemt). Og så videre.
Poenget er at så lenge markedet er helt ute av trening med inflasjon, forventer hurtig reversering til det lave normale, og det faktisk er betydelig sannsynlighet for at markedet tar feil, ja, da er det neppe tidspunktet for å ta de største veddemålene på noe som helst. Og selv om Dr. Stockmann kanskje fikk rett, ble han vel ikke rik på det.
