Myk landing er ikke lett

Gjestekommentar: Erica Dalstø i SEB - Makrofokus

Og – historien gir lite håp for optimistene. Fed har hittil aldri klart å halvere kjerneinflasjonen uten å utløse en resesjon. Denne gangen er det dessuten enda mer utfordrende med tanke på at kjerne-KPI ikke har vært høyere på 40 år.

Inflasjonsmiljøet er vesentlig endret 

Finans- og pengepolitisk støtte uten sidestykke muliggjorde en rask post-pandemisk økonomisk opptur, men etterlot mange utfordringer. Blant dem var en etterspørselsboom for varer langt utover kapasiteten til de globale forsynings- og transportsystemene. Og det er ingen umiddelbare utsikter til at kostnadene ved globale forstyrrelser i forsyningskjedene reduseres, ettersom Kina fortsetter å følge en streng lockdown-strategi.

Pandemien førte også til at mange forlot arbeidsstyrken. Arbeidsledigheten er for tiden under nivået før pandemien i mange utviklede økonomier, og mangelen på kvalifisert arbeidskraft er tydelig. Lønningene stiger raskt i USA, og Storbritannia og Europa vil følge etter i neste runde med lønnsoppgjør.

På toppen av den pandemiske bakrusen har energikrisen bidratt til raskt økende inflasjon. Russlands invasjon av Ukraina, krigen mellom to av verdens største råvare- og mateksportører, forsterker en allerede sterk inflasjonsimpuls. Bedrifter står overfor en kostnadsøkning på 10–40 prosent i innkjøpspriser. Det gir dem to alternativer: reduserte fortjenestemarginer eller å velte kostnader videre til forbrukerne. Sistnevnte er blitt favorisert. Vareprisene har steget kraftig på ulike produkter, og prisøkningene sprer seg nå til tregt bevegelige kjernekomponenter som husleie og tjenester, noe som tyder på at høy inflasjon biter seg fast. Feds egne beregninger viser en vedvarende inflasjonstrend på fem prosent år over år.

Kjerninflasjom og resesjon i USA U.s. Bureau of Labor Statistics (BLS), Macrobond, SEB

Demand destruction 

Sentralbanker kan ikke påvirke tilbudsdrevet inflasjon som stammer fra globale produksjonsavbrudd, høye energipriser og Ukraina-krigen. Problemet er at etterspørselsdrevet inflasjon som følge av overoppheting i både vare- og arbeidsmarkeder også er høy. Denne inflasjonen må modereres hvis en oppadgående pris/lønnsspiral skal unngås, og måten å gjøre det på er å legge press på husholdninger og bedrifter gjennom renteøkninger. Dessverre ligger sentralbankene bak kurven; pengepolitikken er fortsatt svært ekspansiv, noe som betyr at etterspørselen fortsatt styrkes av lave styringsrenter. Renteøkninger må ligge i forkant for å oppnå et nøytralt nivå og stoppe den pågående stimulansen så snart som mulig. I USA er den nøytrale styringsrenten beregnet til rundt 2,5 prosent, i Norge er den nærmere 1,7 prosent. Utover dette kreves en innstramming for å bremse etterspørselen og til slutt inflasjonen.

Risikoen er åpenbar for at sentralbanker beveger seg for fort med harde landinger som resultat, men kampen mot inflasjonen må prioriteres. Bank of England har for eksempel signalisert fortsatte renteøkninger til tross for advarsel om den største inntektsnedgangen på 30 år og prognoser som viser negativ BNP-vekst neste år.

En myk landing er fortsatt mulig ...

Men det blir en vanskelig og usikker balansegang. Både arbeidsmarkedene og etterspørselen er sterk i de fleste store økonomiene, og husholdningene har fortsatt sparepenger og andre verdier. Mange selskaper gjør det bra, og regjeringer er forberedt på å støtte sårbare deler av økonomien med finanspolitiske stimuleringstiltak. Et fortsatt skifte til kjøp av tjenester kan også lette presset på vareproduksjonen og flytte etterspørselen til sektorer som ikke har samme tilbudsmangel. Juryen er fortsatt ute, men i det minste er det noen underliggende positive drivere som tyder på at det kan bli annerledes denne gangen. Inntil det er bevist, er det usannsynlig at markedets bekymringer for lavkonjunktur vil avta. Man bør derfor forberede seg på turbulente markeder på tvers av aktivaklasser.