Flere oppkjøpsfond blir minoritetsaksjonærer

Den internasjonale trenden om å sikre seg minoritetsposter i vekstselskaper er kommet til Norge.

Flere runder med Kapital: Oda, her med gründer Karl Munthe-Kaas, har fått minoritetsaksjonærer etter flere finansieringsrunder.  Foto: Annika Byrde/NTB
Næringsliv

I februar kjøpte TrønderEnergi 10 prosent av Odfjell OceanWind. Dette er en av flere eksempler på såkalte growth equity-transaksjoner den siste tiden.

Growth Equity er investeringer i vekstselskaper i skaleringsfasen, hvor man ofte investerer i større minoritetsposter fremfor majoriteten av aksjene eller hele selskapet.

Thommessen-partner Thomas Abrahamsen trekker frem Autostore, Oda og Kahoot som andre norske eksempler som har fått større minoritetsaksjonærer etter flere finansieringsrunder.

– Dette er alle store selskaper i vekst og det har vært runder med til dels betydelig kapital som har vært puttet inn i disse selskapene.

121 milliarder 

Thommessen-partner Ylva B. Gjesdahl Petersen viser til Lego-eier Kirk Kristiansens familieselskap Kirkbi som i 2020 kjøpte aksjer for 250 millioner kroner i Quantafuel som et annet eksempel.

– Du kan også sette Cognite på den listen. Det amerikanske venturefondet TCV investerte i fjor et milliardbeløp i en transaksjon som verdsatte selskapet til 1,6 milliarder dollar, utdyper Thommessen-partner Øyvind Mork Karlsen.

I januar skrev Financial Times at det pr. mars 2021 var mer mer enn 920 milliarder dollar i growth equity-kapital tilgjengelig, og at segmentet er det raskest voksende innen venture capital- og private equity-bransjen med 21 prosents årlig vekst.

Tall fra Norge viser at det er mye kapital tilgjengelig også her. På oppdrag fra Norsk Venturekapitalforeningen anslo Menon Economics i november 2021 at PE- og venturekapitalfond har 121 milliarder kroner til forvaltning.

Growth Equity: Quiz-selskapet Kahoot, her med styreleder Eilert Hanoa, er et vekstselskap som er blitt tilført kapital i flere runder de seneste årene. Foto: Vidar Ruud/NTB

– Ikke nok modne kvalitetsselskaper

Abrahamsen forteller at growth equity-transaksjoner ofte kan passe godt for familieeide investeringsselskaper, såkalte family offices.

– Family offices har ofte et mer fleksibelt mandat, de kan ta minoritetsposter og de kan sitte lenge. Det som er nytt er at flere av PE-fondene har fått mandat til å gå inn i tidligere fase og ta minoritetsposter, sier Abrahmansen og fortsetter:

– Vi snakket nylig med en partner i et stort PE-fond, som sier det ikke er nok modne kvalitetsselskaper å kjøpe der ute, med all den PE-kapitalen som er tilgjengelig. PE-fondene vil ikke ha for mange små transaksjoner, men vil ønske en viss størrelse på investeringene. Mot en slik bakgrunn er det interessant å plukke opp en minoritetspost i et kvalitetsselskap av en viss størrelse, med plan om å skalere opp.

– Flere bruker forsikringer: Øyvind Mork Karlsen, partner i Thommessen. Foto: Thommessen

Exit-muligheter 

Ifølge de tre partnerne gir growth equity-investeringer en helt annen dynamikk i forhandlingene for investorene. Abrahamsen viser til at med minoritetsinvesteringer får investoren ikke kontrollen over selskapet og en avklart forretningsplan blir desto viktigere.

– Et PE-fond må være enige med lederteamet og eksisterende aksjonærer om hvordan skaleringen skal skje, hva de investerte pengene skal brukes til og hvordan man konkret skal få til veksten, forklarer han.

PE- og venturekapitalfond er heller ikke interessert i å investere uten å ha en klar exit-mulighet i fremtiden, og hvilke mekanismer som da skal gjelde blir ofte en gjenstand for diskusjon.

– Exiten må syes opp når du går inn og det er ikke så enkelt å bli enige om det når du har en minoritetspost, siden ikke alle eiere har samme syn på når og på hvilke vilkår en exit kan være riktig.

– Kan bli diskusjoner: Thomas Abrahamsen, partner i Thommessen. Foto: Thommessen

Vetoretter ofte diskutert

Mork Karlsen viser til at det gjerne er betydelig forskjell i kostprisen mellom de ulike aksjonærene i disse selskapene.

– Der er det et spenn som man må finne en bro over. Du har gründeren som har lav kostpris på aksjene og som kanskje ville vært strålende fornøyd med exit på et gitt prisnivå. Men så har gjerne flere finansieringsrunder gitt høyre og høyere verdisetting, og det hele toppes med en growth equity-runde. Da er det stor forskjell på hva som anses for å være en er akseptabel exit for de som har gått inn i siste runde og de som har vært med helt fra starten, sier han.

Abrahamsen forteller at vetoretter gjerne også blir diskutert i forhandlingene. En PE- investor vil ofte forvente enkelte vetoretter, for eksempel knyttet til endringer i forretningsplanen, oppkjøp av andre selskaper, kapitalutvidelser, samt ansettelse og oppsigelse av nøkkelpersoner.

– PE-investorer vil ha en hånd på rattet selv om de ikke har majoritet. Dette kan være uvant for gründere og ledelsen, som er vant til å styre og utvikle butikken uten innblanding. 

Garantibrudd

Et annet tema som kan skape uenigheter er garantibrudd opp mot garantiene i en investeringsavtale.

– Spørsmålet er hva som er rettighetene ved garantibrudd. Skal investorene få cash eller skal aksjer bli trykket opp og overført. Detaljene rundt dette kan det bli diskusjoner av, sier Abrahamsen.

Bakteppet her er at aksjeselskaper kan ikke kan gi garantier i emisjoner til tegnere, påpeker Mork Karlsen.

– Da står man igjen med noen alternativer, for eksempel at eksisterende aksjonærer gir garantier og påtar seg ansvar. I større transaksjoner finnes det forsikringsløsninger (W&I) som det kan være fornuftig å bruke penger på, sier Mork Karlsen.

– Vi ser mer og mer slike forsikringer brukes i M&A transaksjoner.

Ylva B. Gjesdahl Petersen, partner i Thommessen. Foto: Thommessen

– Lenger unna det operasjonelle 

Abrahamsen mener hovedutfordringen med en growth equity-deal – sett fra investorens side – er å vurdere ledelsen i selskapet det skal investeres i.

– I mellomfasen har selskapet produkter og tjenester som selges, man vet at forretningsmodellen fungerer, man er etablert i et marked. Det PE-investoren investerer i er evnen ledergruppen har til å gjøre skaleringen som er forespeilet. I en slik setting blir det enda viktigere enn i andre dealer å stole på at teamet faktisk kan levere veksten investorene investerer i, sier Abrahamnsen, og utdyper:

– Du har gründerne som har kommet opp med ideen og som kanskje fortsatt sitter i ledelsen. Men nå skal selskapet vokse i en veldig fart og det er ikke sikkert at akkurat den kompetansen sitter i det eksisterende teamet.

Gjesdahl Petersen mener det derfor viktig for PE-investorene å sikre seg informasjonsrettigheter under en growth equity-forhandling.

– Når PE-aktøren bare eier en minoritetspost, er man noe lenger unna fra det operasjonelle. Vi har sett eksempler på at det tar lengre tid før man oppdager at ledelsen ikke fungerer og kan ta grepene som måtte være nødvendige. For PE-aktøren er det derfor viktig å sørge for å ha tilstrekkelige informasjonsrettigheter, sier hun.