Eiendomsselskapene i Sverige er i hardt vær, og det er hovedsakelig den stigende renten som skaper problemer. Selv om leieinntektene stiger, øker kostnadene enda mer. De svenske eiendomsselskapene har dessuten mer gjeld enn selskapene i Norge og Danmark, og for å gjøre vondt verre har de i betydelig grad finansiert seg i obligasjonsmarkedet.
I bunn og grunn er det to spørsmål som avgjør hvor store tapene blir for de store svenske storbankene. For det første: Sprer problemene seg til større deler av bransjen? Og: Hvor stor eksponering har bankene? Svaret på det første spørsmålet vet vi ikke. Mange spesialfond har dype lommer og ønsker å kjøpe mer eiendom, og dette er én av faktorene som kan hjelpe næringen å ri av stormen. Det er imidlertid ikke sikkert at spesialfondenes støttekjøp holder. Svaret på det andre spørsmålet vet vi mer om: Bankenes eksponering er skyhøy, slik at hvis problemene sprer seg, vil dette med sikkerhet gjøre veldig vondt for banknæringen.
Prisene på eiendom i Sverige har falt endel, og mange mener vi skal noe lenger ned, kanskje 10 prosent. Norgessjef i Colliers Håvard A. Nustad forteller Kapital at mange eiendomsselskaper i disse dager klargjør eiendommer for salg, men han mener det blir feil å kalle dette et brannsalg.
Det er altså ingen krise ennå, men stormen øker i styrke. Døren i obligasjonsmarkedet er nå stengt for selskapene som sliter. Bankene støttet næringen i fjor, og mange selskaper økte bankgjelden for å betale obligasjonslån. Men hvor lenge vil bankene holde på med dette? Flere mener bankene nå er forsynt.
Dermed ser det ut til at mye eiendom må selges, kanskje mer enn spesialfondene vil ta imot. Da snakker vi fort om å selge høns i regnvær, og prisene kan fort falle vesentlig mer enn de 10 prosentene mange snakker om. Da kommer også banktapene.
Et annet moment som er viktig, er den økonomiske veksten i Sverige og hvorvidt ledige lokaler utvikler seg til å bli et problem. Så langt går det greit i Sverige, men usikkerheten er større enn før, og ting kan fort snu. Bransjens marginer er små og under kraftig press, og hvis den i tillegg skal slite med ledige lokaler, vil langt flere selskaper få problemer.
Tabellen under viser de svenske storbankenes utlån til næringseiendom, inntekter i 2022 og hvor store tapene vil være hvis man antar tap på 5 prosent. Som vi ser er spesielt Svenska Handelsbanken utsatt. Kanskje blir tapene langt mindre, men de kan bli mer. Som Herleif Håvik sier til Kapital, blir dette en lek med tall. Likevel blir tapene store nesten uansett hvilken prosentsats man setter inn. Faren er stor for at svenske banker sitter i klisteret, og at dette kommer til å gjøre veldig vondt.
Desidert skumlest i Sverige
Pål Ringholm er ekspert på kreditt, og har blant annet vært leder for kredittanalyse i Swedbank og SpareBank 1 Markets. I dag er Ringholm investeringsdirektør i Pensjonskassen for helseforetakene, og i sin nye rolle har han blant annet gjort seg bemerket ved å være en pådriver for å nedskrive forvalterens eiendomsinvesteringer.
– Det er klart at prisene på næringseiendom skal endel ned. Vår modell tilsier at avkastningskravet på prime location-eiendommer i Norge skal opp fra ca. 4 prosent til 5 prosent. Veldig forenklet får du da et prisfall på 20 prosent fra toppen, innleder Ringholm.
Selv om driveren bak prisfallet i alle de nordiske landene er den samme, stigende rente, er Ringholm klar på at det som utspiller seg i Sverige er langt mer alvorlig enn det som skjer i Danmark og Norge.
– Der det er desidert skumlest, er Sverige. Svært mye eiendom skal refinansieres, og mye er finansiert gjennom et umodent high yield-marked som aldri har opplevd en konkursbølge før. Det gjør at mye jomfruelig kapital som ikke helt forstår risikoen har kommet inn i markedet.
– Hvorfor står det så dårlig til med Sverige?
– Sverige er det markedet som i høyest grad har tilpasset seg nullrente-økonomien, som igjen er drevet av pengepolitikken deres. Investorer tilpasser seg, og da blir det jo et sjokk når renten plutselig begynner å stige. Selskapene i Sverige har høyere belåning og er potensielt mer sårbare for renteøkning enn i Norge og Danmark, og det har dessuten vært for lett å få lån. Og som om det ikke var nok, har de et element av krysseierskap som drar risikoen ytterligere opp.
Ringholm forteller at som under så mange andre kriser, henger nøkkelaktørene på etterskudd.
– Dessverre ser vi store etterslep. Eiendomsselskapene er for trege med å skrive ned verdiene, rating-byråene er for trege med å nedjustere ratingene, og de som verdsetter eiendom er også på etterskudd. Dette står i grell kontrast med aksjemarkedet, hvor kursene har rast 50 til 60 prosent og i obligasjonsmarkedet, hvor kursene har falt kraftig i det siste for enkelte større eiendomsaktører. Mange later som om ting er på stell, og de utsetter de ubehagelige oppdateringene, forteller Ringholm.
Eiendomsselskapene er for trege med å skrive ned verdiene, rating-byråene er for trege med å nedjustere ratingene, og de som verdsetter eiendom er også på etterskudd ... Mange later som om ting er på stell, og de utsetter de ubehagelige oppdateringene.Pål Ringholm, investeringsdirektør i Pensjonskassen for helseforetakene
Bankene spiller en nøkkelrolle i finansieringen av næringseiendom, og Ringholm forteller at man ikke kan være sikker på i hvilken grad de lener seg på utdaterte analyser.
– Vi får endelig håpe at bankene gjør sine egne vurderinger. Lyspunktet er at bankene sannsynligvis har en mer edruelig utlånspraksis i dag enn de hadde under krisen på 90-tallet.
– Hva tror du om bankenes rolle fremover?
– Bankene har allerede veldig mye utlån til eiendomsselskapene, eksempelvis har ingen mer enn de svenske bankene i Europa, og de ønsker jo ikke å øke sin eksponering. Derfor kan man ikke regne med store redningsaksjoner fra bankene. Men bankene er jo stuck med de kundene de har, og vil selvfølgelig forsøke å hjelpe dem – i den grad det er mulig.
Ringholm mener det ennå kan ta tid før tapene kommer.
Bankenes strategi vil ganske sikkert være å utsette, utsette og utsette.Pål Ringholm, investeringsdirektør i Pensjonskassen for helseforetakene
– Bankenes strategi vil ganske sikkert være å utsette, utsette og utsette. Men hvis en eller flere av de store eiendomsselskapene går over ende, vil nok dette skape så store ringvirkninger at bankene relativt raskt begynner å ta avsetninger og tap.
Ikke brannsalg
Norgessjef Håvard A. Nustad i rådgivningsselskapet Colliers forteller at prisene på næringseiendom har falt i hele Norden, og han mener vi skal videre ned.
– Prisene har allerede falt endel, men vi skal sannsynligvis noe mer ned. Det er ikke mangel på kapital, og mange aktører har posisjonert seg for å kjøpe. Likevel krever kjøperne en risikopremie som er betydelig høyere enn prisingen i dagens marked, forteller Nustad.
– Det ser ikke ut til å være store prisfall i vente, men dersom aktører blir presset til å selge “secondary properties” eller ledige lokaler, kan prisene falle vesentlig mer, og skape et omfattende problem.
Colliers har tidligere rapportert om uvanlig lav aktivitet i markedet for næringseiendom, men Nustad forventer at flere selgere nå kommer på banen.
– På generell basis har eiendomsselskapene i Sverige mer gjeld enn selskapene i Norge og Danmark, og en god del av dem sliter nå. De rammes av to effekter: For det første stiger rentenivået, samtidig har rating-selskapene begynt å nedjustere ratingene. Sistnevnte gjør at investorenes risikopåslag øker, og det legger ekstra press på prisene, forteller Nustad.
– Mange svenske eiendomsselskaper forbereder i disse dager salg av eiendommer. Noen selger fordi de er usikre på om de får refinansiering og vil være føre var, mens andre ikke regner med å få refinansiering og er derfor mer presset. Likevel blir det feil å kalle dette et brannsalg.
Mange svenske eiendomsselskaper forbereder i disse dager salg av eiendommer. Noen selger fordi de er usikre på om de får refinansiering og vil være føre var, mens andre ikke regner med å få refinansiering og er derfor mer presset. Likevel blir det feil å kalle dette et brannsalg.Håvard A. Nustad, partner og adm. direktør i Colliers Norge
– Kan man si noe om hvilke typer selskaper som rammes hardest i Sverige?
– Mange av de store klarer seg inntil videre greit. De fleste av dem har bundet renten på 30 til 60 prosent av gjelden i 2 til 3 år, og noen har til og med benyttet det svake obligasjonsmarkedet til å kjøpe tilbake gjeld. Imidlertid er det store bildet at eiendomsbransjen er i betydelig motvind.
Obligasjonsmarkedet stengt for mange
Kredittanalytiker Glenn Kringhaug i ABG Sundal Collier følger de nordiske eiendomsselskapene tett, og forteller om et enormt obligasjonsmarked.
– Det nordiske markedet for eiendomsobligasjoner er ekstremt stort, og pålydende verdi av utestående obligasjoner er om lag 1.000 milliarder kroner.
– De større eiendomsselskapene i Norge er jevnt over solide; det er i Sverige vi nå ser problemer, innleder Kringhaug.
– I Sverige så vi i fjor en vridning fra obligasjonsgjeld til bankgjeld. Det betyr at det forfalt rundt 100 milliarder kroner i obligasjonslån, og samtidig økte bankene sin eksponering med rundt 100 milliarder.
–Men tror du dette kan fortsette?
– Inntil videre kan nok dette fortsette, og hovedgrunnen er at bankene har sikrede lån, og dermed høyere prioritet enn aksjonærer og obligasjonseiere. Banklånene utgjør tross alt bare 25 til 35 prosent av totalkapitalen, så med utgangspunkt i kapitalstrukturen må tapene være store om bankene også skal bli rammet. Det er kanskje ikke optimalt for obligasjonseierne at eiendomsselskapene pøser på med lån som har høyere prioritet, men de har jo egentlig ikke noe valg. Alternativet kan bli at de sliter med å gjøre opp forfallene på obligasjonene.
Kringhaug er imidlertid klar på at for enkelte eiendomsselskaper er det krise, og de kan neppe regne med å bli reddet av bankene.
– De fleste store selskapene klarer seg ennå greit. Likevel begynner det nok å lyse endel varsellamper hos bankene. Blant annet sendte en gruppering obligasjonseiere nylig ut et skriv hvor de advarte om mislighold av gjelden i eiendomsselskapet SBB. Det sier seg selv at det blir meget risikabelt for bankene å øke sin eksponering overfor et selskap som i teorien kan være insolvent, forteller Kringhaug.
De fleste store selskapene klarer seg ennå greit. Likevel begynner det nok å lyse endel varsellamper hos bankene.Glenn Kringhaug, kredittanalytiker i ABG Sundal Collier
–Hva blir løsningen for selskapene i krise?
– Døren er stengt i obligasjonsmarkedet, så da blir alternativene enten å hente inn mer egenkapital eller å selge eiendommer. Hvis selskapene skal hente inn mer egenkapital, blir det svært utvannende for aksjonærene. Derfor blir løsningen å selge eiendommer, noe de allerede har begynt med. Selv om dette er den logiske løsningen, er den ikke uproblematisk, blant annet fordi eiendommene i liten grad er skrevet ned. Da tas det betydelige tap, og balansen svekkes.
Kringhaug argumenterer for at tørken i transaksjonsmarkedet for næringseiendom ikke skyldes mangel på kjøpere, men prisforventninger.
– Det er mange kjøpere i markedet, ikke minst spesialfond, men de vil ikke betale det selgerne forlanger. For at de skal bli interessert må prisene falle mer, kanskje 10%. Et såpass stort fall gjør vondt, selv om det allerede er priset inn i både aksje- og obligasjonskursene, avslutter Kringhaug.
Slik fungerer bankene
Herleif Håvik er ekspert på kreditt, og har hatt flere lederstillinger innen kreditt og forvaltning, blant annet i Pareto Securities, Oljefondet og Nordea Investment Management i København. Håvik er i godt humør når han forteller Kapital om nordiske banker.
– Det første man skal være klar over, er at banker er ekstremt belånte. I tillegg er de også ekstremt regulerte, og grunnen til det er at de holder andres verdier og likviditet i forvaring, og bruker disse midlene som base for utlånsvirksomhet. Konsekvensene blir veldig store hvis det oppstår mistillit til bankene. Omtrent det eneste som er strengere regulert enn banker, er kjernekraftverk, innleder Håvik.
– Når det gjelder næringseiendom, har de store nordiske bankene høyere eksponering enn sine peers på kontinentet. Årsaken kan være at Norden har mange små, regionale banker samtidig som mange eiendomsprosjekter er veldig store. Når store eiendomsprosjekter skal finansieres, havner mange av dem derfor automatisk hos de store nasjonale bankene.
I skrivende stund har ikke de nordiske bankene, selv ikke de svenske, gjort nevneverdige avsetninger i forbindelse med lån til næringseiendom. Likevel synes Håvik det blir for tidlig å kritisere bankene.
– Bankene har blitt mer med-sykliske enn de var før. Avsetninger mot tap må i større grad enn før først tas når et lån er utsatt for problemer, ikke når man forventer at problemer kan oppstå. Da får du en dobbelt effekt på inntekten, fordi økte avsetninger gjerne henger sammen med dårligere økonomiske tider, og da er bankenes inntjening allerede under press, forteller Håvik.
– Det er altså slik at bankene ikke skal ta større tapsavsetninger før kundene har reelle problemer. Dessuten – åpnes det for å ta tapsavsetninger tidligere, kan bankene fort bli beskyldt for å manipulere inntektene for å redusere skatteregningen.
I resultatrapportene oppgir bankene utlån og avsetninger til næringseiendom. Håvik forteller at mer informasjon er tilgjengelig, men at verdien er tvilsom.
– Vi vet litt mer enn kun avsetningene og samlet størrelse på lånene. Bankene oppgir graden av kredittrisiko på utlånsporteføljen, ofte fordelt på forskjellige risikoklasser. Her bruker de interne modeller som er ment å speile rating-selskapenes vurderinger, så vi kan raskt si noe om forventet tap og så videre. Det sagt – vi vet ikke hvem låntakerne er og størrelsen på de enkelte lånene, og vi kan derfor ikke gjøre oss opp vår egen mening.
Hva med selve verdifallet på eiendommene – får det direkte konsekvenser for bankene?
– Selv om verdien på næringseiendom har falt 10–20 prosent, behøver ikke bankene nødvendigvis å øke tapsavsetningene. Så lenge lånene betjenes, er de greie nok i et bankregnskap. Som investor vil du imidlertid ikke ønske å kjøpe lånene til den renten banken får. Markedsfallet har åpenbart økt risikoen, og da vil du kreve høyere avkastning på investeringen, altså lavere pris på lånene. Og skulle banken ha gjort lånene på nytt i dag, så ville de også ha krevd en høyere kredittpremie. Så bankene har på sett og vis et tap på balansen som de ikke trenger å vise. Og det er greit. Det er slik banker fungerer, og det skal vi være glad for. Tenk om vi måtte stille med mer egenkapital til bankene hver gang boligmarkedet ble svakere og lånene våre mer risikofylte for bankene.
Tapene kommer …
Isolert sett er altså prisfallet ikke et problem for bankene. Problemene starter når prosjekter og selskaper ikke klarer å betjene lånene. Håvik forteller hva som skal til for at tapene kommer.
– I praksis begynner tapene å komme når kundene ikke klarer å betjene rentene og avdragene. Samtidig spiller jo bankene på lag med kundene, og ofte vil en kunde som har problemer få betalingsutsettelser. Du kan restrukturere lån ganske mye før du kaller det en krise.
Du kan restrukturere lån ganske mye før du kaller det en krise.Herleif Håvik, kredittekspert
– Hva kan man egentlig si om størrelsen på lånene, og hvordan spiller dette inn?
– Enn så lenge er det vanskelig å gjøre så mye mer enn å leke med tall. Handelsbanken i Sverige har en svært høy eksponering med utlån til næringseiendom på godt over 700 milliarder kroner. Hvis du – for å ta et vilkårlig tall – antar 5 prosent tap, tilsvarer dette 1,7 ganger bunnlinjen i 2022. Det begynner å frese litt da!
Handelsbanken i Sverige har en svært høy eksponering med utlån til næringseiendom på godt over 700 milliarder kroner. Hvis du – for å ta et vilkårlig tall – antar 5 prosent tap, tilsvarer dette 1,7 ganger bunnlinjen i 2022. Det begynner å frese litt da!Herleif Håvik, kredittekspert
– Og her kommer den viktigste risikofaktoren for banker inn, nemlig tillit. For selv om banken har nok inntekter og kapital til å fortsette driften, så er det fort slutt uten tillit hos innskyterne og andre som låner banken penger, uansett om den har realisert store tap eller ei. Se bare på hva som skjedde med den sveitsiske banken Credit Suisse. Tilliten forsvant, og med den tilgangen på finansiering. Og med ett var banken historie, avslutter Håvik.
