Å bruke historien til å spå fremtiden kan være kostbart. De som ved inngangen til dette millenniet satte sin lit til de genierklærte professorene Fama og French, og deres forklaringsfaktorer for meravkastning, har opplevd kraftig motvind i aksjemarkedene. Historien gjentar seg nemlig ikke alltid. Kilder til meravkastning kan fort bli tatt ut i et marked som har blitt raskere til å prise inn all relevant informasjon.
Viktigheten av godt eierskap
Med denne innledende ansvarsfraskrivelsen vil jeg introdusere en annen sterk faktor som får ufortjent lite oppmerksomhet og ofte er undervurdert i aksjeanalysen – nemlig eierskapet i bedriften. Vi i ODIN har tidligere i denne spalten uttrykt vår begeistring for familieeide selskaper. Vi vil nå trekke frem selskaper hvor gründeren fortsatt spiller en betydelig rolle i den daglige driften, i styret eller på eiersiden. Disse selskapene utgjør i underkant av ti prosent av alle børsnoterte selskaper som har en markedsverdi på over 4,5 milliarder norske kroner. De siste 30 årene kan man spore en betydelig meravkastning i gründerdrevne selskaper sammenlignet med resten av markedet.
Vi er ikke de eneste som har observert dette. En studie fra Bain & Company (2014) som så nærmere på selskapene i S&P 500, fant at selskaper ledet av grunnleggeren hadde en totalavkastning som oversteg resten av det amerikanske aksjemarkedet med i overkant av treganger’n.
Sterkere verdiskapning
Meravkastningen drives av underliggende verdiskapning i selskapene. Vi ser blant annet at gründerdrevne selskaper investerer mer i forskning, utvikling og andre eiendeler enn sine konkurrenter. Professortrioen Lee, Kim og Bae fant i sin studie fra 2016 at selskaper ledet av en grunnlegger er korrelert med en 31 prosents økning i antall patenter. Selv etter å ha justert for kostnader knyttet til forskning og utvikling fant studien en økning på 23 prosent. Veksten er videre høyere, kapitalavkastningen bedre og gjeldsbelastningen lavere. I tillegg er de mer aktive på oppkjøpsfronten. I sum fører dette til sterkere verdiskapning, noe som aksjemarkedet vet å premiere over tid.
Slik skaper gründerne meravkastning
Det er da naturlig å stille seg spørsmålet om hvorfor det er slik. Hva er det som gjør gründerne i stand til å skape meravkastning over tid?
Gjennom vår aktive forvaltning møter vi et stort antall bedriftsledere årlig. Vår erfaring er at de lederne som har vært med på å bygge opp bedriften fra start, skiller seg ut gjennom en tydelig eiermentalitet. Entreprenørånden, ansvarligheten og engasjementet er ofte påtagelig. De har ofte et mer langsiktig fokus og bruker lite tid på å snakke om kortsiktige resultater og prestasjoner. De er sjelden opptatt av å slå markedets forventninger i neste kvartal, men prater mer enn gjerne om innovasjon, bærekraft og langsiktige strategier. Og dette er kanskje ikke så rart. Gründeren har et nært og personlig forhold til selskapet sitt og ser gjerne på det som sitt livsprosjekt. Dette smitter lett over på resten av organisasjonen og skaper en sterk kultur og konkurransefortrinn.
Det hjelper også på at gründeren ofte har en betydelig andel av sin formue og sparing investert i eget selskap. Som investor føles det tryggere å investere i et selskap hvor toppsjefen eller styrelederen har sammenfallende interesser med deg – nemlig å sikre god og holdbar avkastning på aksjene over tid. Ledere som kun er incentivert gjennom bonus kan fatte beslutninger som bedrer resultatene i det korte bildet, men skader selskapet på lengre sikt. Eksempler på dette kan være underinvesteringer eller dyre oppkjøp.
De ukjente perlene
Selv om et selskap er ledet av sin grunnlegger, betyr det ikke at han eller hun er en bedre leder sammenlignet med konkurrentene. Eierskap, i seg selv, er sjelden nok, men kan være et godt sted å starte hvis man jakter på selskaper av høy kvalitet. I denne konteksten vil nok mange la tankene gå i retning av Zuckerbergs Facebook eller Bezos’ Amazon. Velkjente selskaper som utvilsomt har bygd unike markedsposisjoner og levert godt over tid. Dukker man imidlertid litt under overflaten, finner man andre typer selskaper som også har levert godt over tid – selskaper med lav markedsstørrelse. Under de store og kjente selskapene er ukjente perler som blant annet Juliens Teleperformance, Cicurels Judges Scientific og van der Slikkes IMCD.
