Leverer svakere bunnlinjer enn på mange år

Fondstypen hedgefond avviker fra tradisjonelle aktivt forvaltede aksjefond ved at de kan posisjonere seg mye bredere. Dette gjør de ved å kunne ta posisjoner i både globale børsindekser, råvarer og kryptovaluta, men også som aksjefondene, direkte i enkeltaksjer. 

Snittavkastingen på drøye ti prosent er betydelig svakere enn den brede amerikanske børsindeksen S&P 500, som i fjor steg med 27 prosent. Avkastningstallene er også dårligere om vi måler mot en annen relevant referanseindeks, verdensindeksen MSCI World Index, som gikk i pluss med 20 prosent i løpet av fjoråret.   

Så hva er årsaken til at avkastningen henger såpass etter de brede globale børsmarkedene? Og hva rapporteres nå å være hedgefondenes svar på fjorårets svake avkastningstall? 

Et viktig bidrag for å kunne snu trenden er, ifølge hedgefondforvalterne, at aksjemarkedene igjen vender de fundamentale selskapsanalysene enda mer oppmerksomhet i tiden som kommer. Men vil det skje, all den tid passiv indeksfondssparing, som overhodet ikke bryr seg om hva som er dyrt eller billig på børsen, velter over aksjemarkedene?       

Børsgigantene ødelegger

– Det har vært overraskende vanskelig å levere en pen avkastning på fondet i 2021, sier hedgefondforvalter Karl Oscar Strøm til Kapital. 

Etter en lang karriere i meglerbransjen startet Strøm i fjor opp hedgefondet Paleo Fund. Han baserer mye av tradingen på teknisk analyse, og investeringsstrategien gjør at han tidvis har en høy andel kontanter i fondet. Mandatet er bredt, og han kan ta long- og shortposisjoner i alt fra børsindekser og enkeltaksjer til råvarer og kryptovaluta. Siden oppstarten i mars i fjor og frem til årsskiftet nådde fondet, som har vel 75 millioner kroner i forvaltningskapital, en avkastning på minus 4,1 prosent. Et oppstartsår drar med seg en viss mengde etableringskostnader, noe som også spiller inn på det negative resultatet, men utviklingen skyldes særlig én konkret børstrend det har vært vanskelig å fange opp, mener den tidligere Pareto Securities-partneren.

– Det er oppsiktsvekkende hvor mye børstungvekterne steg i fjor, både her hjemme og i USA. Det gjorde det vanskelig å skape en meravkastning i forhold til de ledende aksjeindeksene, sier han. De store selskapene har altså steget kraftig i verdi, uten at Paleo Fund har kastet seg på den store kursoppgangen for en rekke børstungvektere gjennom 2021. 

De relativt sett svake avkastningstallene forklarer Strøm med at selv om en aksje av fundamentale årsaker var et klart kjøp, var det likevel litt for sjelden dette utspilte seg i form av en kursoppgang, fordi så mye av børslikviditeten i fjor strømmet inn i de største selskapene, målt etter markedsverdi, som altså Strøm ikke lot seg friste av.  

For en tradisjonell aksjeforvalter er i bunn og grunn dette ikke noe problem, fordi man kan akkumulere volum i en aksje man har tro på, over tid, det vil si vekte seg opp i den. Men tidsaspektet spiller negativt inn for hedgefond som er organisert som Paleo Fund, fordi dette er et trading-basert fond med null markedseksponering, dvs. at det er korte børsklipp fondet i det store og hele er på jakt etter. Disse kortsiktige gevinstene uteblir dermed mer og mer når så mye av den øvrige børshandelen går inn i de aller største, men også dyreste selskapene – selskaper Strøms fond altså i stor grad skar unna i 2021. 

– Ikke bare er markedsverdien deres høy, det er selve prisingen av dem også, sier Strøm. – Se for eksempel på amerikanske Microsoft, som for noen år siden bare ble priset til en P/E på rundt 20, men som etter den seneste tids voldsomme kursoppganger nå prises til en P/E på om lag 30. Dette illustrerer godt at dyre aksjer bare har blitt enda dyrere, støttet av høy likviditetstilførsel, og dette gjør arbeidet med å trade på nettopp de litt mindre selskapene, som etter min vurdering er klare kjøp, vanskelig, forklarer han.

Sissener underpresterte

Investor Jan Petter Sissener etablerte i 2012 Canopus, et fond som har klare likhetstrekk med et rendyrket hedgefond. Etter å ha levert over 30 prosent avkastning i 2013 har avkastningstallene de siste årene vært langt mer moderate. I 2018 endte avkastningen på minus fem og en halv prosent. I 2021 endte den på 7,35 prosent, med andre ord langt svakere enn Hovedindeksen på Oslo Børs, som i fjor steg over 23 prosent, særlig drevet av voldsomme kursoppturer for børsgiganter som Norsk HydroNhy og DNBDnb. 

Sissener har ved gjentatte anledninger trukket frem oljeserviceselskapet Subsea7Subc som en av sine fondsfavoritter, men Subsea7-kursen falt likevel klart gjennom hele 2021. Dette illustrer at også Sissener og hans Canopus merker følgene av at selskaper som fremstår som et fundamentalt sett velbegrunnet aksjekjøp, likevel ikke blir børsvinnere fordi så mye likviditet sklir inn i indeksfond, som igjen plasseres i de største, og ofte, dyreste selskapene.

Appellerer til stadig færre   

Globalt ser man at de svake avkastningstallene, men også måten fondene er sydd sammen på, påvirker investorpreferansene til fulle. For hedgefondene, som sammenlignet med de tradisjonelle aksjefondene har en mye mer aggressiv forvaltningsstruktur ved at de blant annet ofte krever et suksesshonorar på helt opp mot 20 prosent av den avkastningen som overstiger en viss avtalt minsterente, opplever nå å få stadig mindre volumer å forvalte. 

De profesjonelle investorene, det vil si institusjoner som pensjonskasser, stiftelser og family offices, tegnet hedgefondsandeler i løpet av de ni første månedene i fjor på 24 milliarder dollar, tilsvarende rundt 210 milliarder kroner. Men dette må settes opp mot at kundene deres har solgt andeler i løpet av 2019, 2020 og 2021 for totalt cirka 110 milliarder dollar, dvs. et årlig snittnedsalg på vel 36 milliarder dollar. Med andre ord opplever fondene å ha stadig mindre til forvaltning, regnet netto.

Og i en verden der svært rimelige indeksfond brer om seg, setter det umiddelbart press på fond med langt dyrere forvaltningshonorarer. Amerikanske Calpers, en av landets største pensjonskasser med vel 500 milliarder dollar under forvaltning, tilsvarende godt over 4.000 milliarder kroner, har overfor Financial Times tidligere uttalt at de ikke lenger vil tegne hedgefondsandeler, fordi de oppfatter honorarstrukturen som problematisk. 

Samtidig hemmer nå de svake avkastningstallene hedgefondenes konkurransekraft, uttalte nylig den amerikanske investeringsbanken Goldman Sachs. Noen fond ser det derfor mest formålstjenlig å legge ned egen virksomhet: Etter å ha falt over 50 prosent siden inngangen til 2021 valgte den svenske forvalteren Max Mitteregger på tampen av fjoråret å legge ned hedgefondet Gladiator, som han har ledet forvaltningen av siden 2004. Amerikanske Intrinsic Value Investors, et fond med rundt ti milliarder kroner i forvaltningskapital, meldte også rett før jul at virksomheten nå legges ned.    

Så, hva gjør hedgefondene?

Sentrale finansielle stikkord på vei inn i det nye børsåret er stigende rentefrykt, høy global inflasjonstakt, svake børser og en stadig sterkere oljepris. Nettopp den høye oljeprisen kan være med på å gi fondene langt bedre avkastningstall i år enn det vi har sett i det siste. 

Ifølge nettstedet www.oilprice.com har globale hedgefond i løpet av kort tid hamstret oljeopsjoner og -derivater i et omfang vi ikke har sett på lang tid. Hedgefondene tar altså nå store finansielle veddemål, gjennom avanserte oljederivater, på at oljeprisen skal videre opp. Oljeoptimismen råder i terminmarkedet, meldte ellers den svenske næringslivsavisen Dagens Industri nylig, og refererte i den forbindelse til at en terminkjøper hadde inngått en kjøpskontrakt der vedkommende kjøper posisjonerte seg for en oljepris på 225 dollar fatet (brent-oljen) litt lenger frem i tid. 

Hedgefondenes oljeveddemål er i det minste velbegrunnet. Globalt er oljelagrene på sitt laveste nivå siden 2014, det i en tid der oljeprisen nesten nådde 115 dollar fatet. Etterspørselstakten er i dag også høyere enn den var for åtte år siden. 

– Size up og timing

Om det sterke oljemomentet vil spille seg ut i mer aktiv oljetrading, er imidlertid Karl Oscar Strøm usikker på.

– Paleo Fund er et fond med klart fokus på teknologisektoren, men når det er sagt, så følger jeg selvsagt tett med på hva som skjer i oljemarkedet, sier Strøm. 

Han understreker at i 2021 hadde fondet tilnærmet samme avkastningsmønster som andre representative hedgefond, som styres av superproffe forvaltere med lang fartstid. Men for å bedre avkastningen i fondet er Strøm bestemt på å ta større posisjoner enn han har gjort tidligere.

– Jeg har skaffet meg et par små skilt til pulten min som en kontinuerlig påminnelse om punktene size up og timing. Det med tanke på at forholdsvis små forbedringer i timing kombinert med økt størrelse på postene vil være viktig for resultatene på sikt, sier han til Kapital.

“Tradingforholdene er ekstremt forræderske,” skrev det gigantiske hedgefondet Elliot Management i et nylig kundebrev, gjengitt i Financial Times. I brevet argumenteres det nettopp med at likviditetstilgangen fortsatt er stor, og at det i bunn og grunn synes å lønne seg bare å investere i de største selskapene i de ledende aksjeindeksene, og ikke prøve å hente ut noen meravkastning i de mindre selskapene – selv om de fundamentalt sett fremstår som attraktive kjøp. 

Fundamentale aksjeanalyser har altså mistet mye av sin kraft i 2021, noe som har vært en viktig forklaring på de svake avkastningstallene globale hedgefond nå leverer og som på ingen måte er i tråd med hva investor burde forvente. Amerikanske hedgefond er heller intet unntak. Ifølge The Wall Street Journal gikk en rekke av dem, også noen av de største, kraftig i minus i fjor, noe man svært sjelden ser.  

Men med en oljepris på vei mot 90 dollar fatet kan hedgefondenes andelseiere kanskje se frem til en positiv overraskelse i 2022 – et år der også fundamentale analyser bør få sin renessanse i takt med den voldsomme prisingen av mange av klodens aller største børsselskaper.