Ifølge tradisjonell finansteori skal små og mellomstore selskaper over tid gi bedre avkastning for investorene enn sine større børskolleger. I 1981 skrev Richard Banz i en forskningsartikkel at “it is found that small firms have had higher risk adjusted returns, on average, than larger firms”. Studien til Banz ble fulgt opp av Eugene Fama og Kenneth French, som pekte på en meravkastning for småselskaper i “The Cross-Section of Expected Stock Returns” i Journal of Finance fra 1992.
Men hvordan har verden vist seg senere? Teorien har fungert dårlig i praksis. Smått var ikke godt.
Både på Oslo Børs og internasjonalt har det i mange år vært tungvekterne som har gitt best avkastning. Mange mindre selskaper kommer seg endog aldri på børs, eller forsvinner fra børsen ganske raskt, ofte fordi de presterer dårligere enn forventet. Smulene skrapes opp av større selskaper.
Størst er best
Under coronakrisen har trenden forsterket seg. SMB-indeksen på Oslo Børs er ned 15 prosent hittil i år, mens hovedindeksen er ned 6 prosent, i skrivende stund.
S&P 500-indeksen i USA nådde på sin side nylig en ny rekordnotering, etter at den forrige rekorden ble satt i februar. De sektorene som rammes hardt av pandemien, som hotell-, reiseliv og cruise er ned ca. 40 prosent, mens internetthandel er opp 40 prosent, noe som også er omtalt som et K-formet recovery (noe går rett opp, mens noe bare fortsetter videre ned).
Og såkalte megacaps har gjort det enda bedre enn largecaps.
De store IT-gigantene på New York-børsen (FAANG) er markert opp i år, og ligger dermed langt foran S&P 500-indeksen. Amazon.com er for eksempel opp ca. 60 prosent hittil i år (les mer om nettgiganten foran i bladet).
Gull, obligasjoner og FAANG-aksjer har vært de beste (defensive) investeringene under corona.
Antall selskaper halvert
Morgan Stanley var nylig ute med en analyse som tar for seg det amerikanske aksjemarkedet de siste tiårene. På 1990-tallet var det ca. 7.000 børsnoterte selskaper i USA. I dag er tallet 3.600, kommer det frem i analysen.
Morgan Stanley-analytikerne peker på en rekke forklaringer, deriblant flere og bedre private finansieringskilder.
Men den viktigste grunnen er at de store selskapene har blitt mye mer lønnsomme. Forskjellen i medianavkastning på eiendelene mellom store og små selskaper var 15 prosentpoeng på 1990-tallet, men ligger nå på 30-35 prosentpoeng.
– Raidene funket
“Småbedrifter er av natur mindre profitable enn store firma, både fordi de mangler skala og tenderer til å være yngre, hvilket gjør de mer tilbøyelige til å reinvestere i virksomheten, men 30-35 prosentpoeng er enormt!” skriver analytiker John Rekenthaler i Morningstar, i en spalte der han kommenterer den nevnte Morgan Stanley-analysen.
På 1970-tallet var 92 prosent av børsintroduksjoner fortsatt notert etter fem år, mens på 2000-tallet var antallet som overlevde nede på 63 prosent.
Både konkurser og oppkjøp av småselskaper hadde økt i hyppighet.
Rekenthaler konkluderer videre med at mange av oppkjøpsraidene til de store selskapene har fungert, til tross for advarsler mot selskapsledelse som prioriterer imperiebygging fremfor lønnsomhet for eksisterende business.
Det er ikke godt å si når trenden i favør av de største selskapene vil snu. Men skal småselskapene få sin renessanse, må enten store selskapers marginer ha nådd toppen, det amerikanske justisdepartementet – etter lang tids dvale – begynne å håndheve antitrust-reglene strengere, eller forskjellen i verdsettelse mellom markedets glamouraksjer og underskogen har blitt så stor at “verdiinvesteringer” vil komme tilbake på moten, skisserer Rekenthaler.
