Kapital gjør oppmerksom på at denne analysen ble skrevet før Støre-regjeringens pressekonferanse torsdag 28.09.2022 der finansminister Trygve Slagsvold Vedum orienterte om at regjeringen ønsker å innføre en grunnrenteskatt på bl.a. havbruk, noe som dramatisk vil endre rammevilkårene og konkurransesituasjonen til aktører som Lerøy Seafood.
Frykten for at oppdrettsselskapene ikke vil klare å velte de økte produksjonskostnadene over på kundene, noe som i sin tur vil sette kraftig press på deres driftsmarginer, har vært en vesentlig årsak til at oppdrettssektoren på Oslo Børs har gjort det så dårlig som den har gjort det siste halvåret.
Markedsverdien av Lerøy Seafood har altså kommet brått ned siste halvår, korrigert for utbytte, en nedtur som også har sitt utspring i en noe skuffende andrekvartalsrapport. Den viste et driftsresultat på litt over 900 millioner kroner, en økning på 58 prosent sammenlignet med samme periode i fjor, men det var likevel under konsensusforventningene. Som i første kvartal fortsatte imidlertid prisen på all sjømat å vise styrke, men særlig for laks og ørret, som ga solide inntektsbidrag til selskapets havbruks- og fiskerivirksomhet. Samlet sett sikret de høye prisene at man nådde en kvartalsomsetning man aldri før har hatt. Men kostnadskurvene har pekt én vei, oppover, noe som altså har satt press på driftsmarginene.
Lerøy Seafood-kursen er ned med godt over 20 prosent siste halvår. Dette mener vi er en kursutvikling som ikke står i stil med hverken selskapets kortsiktige og langsiktige inntjeningskapasitet, de industrielt sett sterke markedstrendene – eller hva et overveldende flertall av analytikerne mener. Vi tror tidspunktet for å gå inn i Lerøy Seafood-aksjen nå er gunstig, til dagens nivå på rundt 64–65 kroner, for øvrig kurser man ikke har sett på over ett år.
Analytikerne spår real kursfest
I en børsverden mer usikker enn på lenge er stemningen blant analytikerne en viktigere investeringsparameter enn på lenge. Tallknusere på rekke og råd spår at en av børsens oppdrettskjemper skal klart opp i kurs.
– Lerøy Seafood-aksjen mener vi har blitt for hardt straffet gitt de noe svake resultatene i første halvår, som i hovedsak har vært drevet av at en stor andel av fisken har blitt solgt på kontrakter, og som dermed har hindret selskapet i å ta del i det sterke spotmarkedet. Vi forventer derimot at selskapet skal klare å løfte disse kontraktprisene inn i 2023, og at inntjeningen dermed bør øke. I tillegg til lakseoppdrett er selskapet eier av den største fiskeflåten i Norge, og sterke priser på spesielt torsk er positivt for denne delen av selskapet, sier Carl-Emil Kjølås Johannesen til Kapital.
Lerøy Seafood-aksjen mener vi har blitt for hardt straffet.Analytiker Carl-Emil Kjølås Johannessen, Pareto Securities
Samtidig har børsfallet gitt en mer attraktiv prising, påpeker Pareto Securities-analytikeren.
– På våre estimater prises Lerøy Seafood nå til 11x 2023e EPS, mot sektoren som prises til 14x. Dette mener vi er en for stor rabatt. En utbytteyield på rundt fem prosent basert på en konservativ utbyttepolitikk synes vi også er attraktivt.
Analytikerkollega Knut-Ivar Bakken i SpareBank 1 Markets har også klokkertro på nye kursoppganger.
– Vi ser en betydelig oppside i Lerøy Seafood-aksjen fremover. I tillegg til vår forventning om sterke laksepriser venter vi at selskapet vil øke volumene over snittet både til neste år og i 2024. Dette skyldes at selskapet har investert betydelig i produksjon av postsmolt de siste årene. Dette vil de høste av de neste to årene i region Midt og Aurora, på samme måte som vi tidligere har sett for Lerøy Sjøtroll. Høyere volumer bør også redusere kostnadene noe, da selskapet får høyere volumer å dele de faste kostnadene på, sier Bakken til Kapital.
Analytikeren har et kursmål på Lerøy Seafood-aksjen på 102, også fordi han venter rekordresultater innen hvitfisk-segmentet som følge av de høye torskeprisene.
– Lerøy Seafood-aksjen er verdsatt til en EV/EBIT 2023E på 8–9x, som er betydelig lavere enn deres nærmeste konkurrenter. Vi venter at verdsettelsesrabatten vil komme ned etter hvert som selskapet begynner å levere sterkere operasjonelle resultater og en bedre kontantgenerering enn konkurrentene. Basert på dagens verdsettelse estimerer vi at Lerøy Seafood, sammen med Mowi, kommer til å levere den høyeste utbytteyielden blant sjømatselskapene i årene fremover.
Vi ser en betydelig oppside i Lerøy Seafood-aksjen fremover.Analytiker Knut-Ivar Bakken, SpareBank 1 Markets
Bedring innen VAP
Lerøy Seafood er aktiv i alle deler av produksjonen av laks og ørret, og fangst og prosessering av hvitfisk og skalldyr. Det innebærer at man ved siden av å drive fiskeri og havbruk pakker og foredler fisk ved fabrikkene, samt distribuerer tusenvis av ulike sjømatprodukter til butikker, restauranter, kantiner og hoteller – i over 80 ulike land verden over. Konsernet rapporterer i tre segmenter – villfangst, havbruk og VAP, salg og distribusjon. I sistnevnte segment, som driver med foredling av hovedsakelig laks og ørret, jobbes det helt ut mot butikk og sluttkunde – men her tar det tid før man klarer å øke prisene i takt med at kostnadene stiger så bratt som de gjennomgående gjør for en produksjonsbedrift som Lerøy Seafood. I andrekvartal genererte denne delen av virksomheten for første gang i selskapets historie et negativt driftsresultat på minus 64 millioner, mot pluss 161 millioner kroner i samme periode i fjor. Men internt jobbes det tydeligvis iherdig med å forbedre marginene innenfor dette segmentet.
– VAP, salg og distribusjon, vil komme tilbake på et normalt nivå, og kanskje på et enda bedre nivå. Det langsiktige bildet er ikke endret. Vi forventer gradvis forbedring gjennom andre halvår, uttalte toppsjef Henning Beltestad i forbindelse med fremleggelsen av selskapets halvårsrapport.
Alt i alt har dette segmentet generert inntekter i første halvår på litt over elleve milliarder, med en Ebit-margin på minus 0,3 prosent. Tilsvarende tall for 2021 viste inntekter på 9,7 milliarder, med en Ebit-margin på 2,7 prosent. Fra selskapet selv er det altså budskap om en gradvis marginforbedring her, noe man også tror vil materialisere seg ettersom de ser at flere andre konkurrenter har problemer med å levere tilstrekkelige volumer til sine sluttkunder – en trend som antageligvis henger sammen med at deres verdikjeder er utsatt for kraftige kostnadsforstyrrelser.
Proffene velger seg oppdrett
Gaute Eie, investeringsdirektør i Eika Kapitalforvaltning, mener at etter seneste tids fall har fiskesektoren begynt å bli mer interessant.
– Vi synes det er attraktive inngangsmuligheter i laks. Andre proteinkilder som kylling og biff opplever også en kostnadsinflasjon, men vi tror dette indirekte kan støtte lakseprisene, uttalte han nylig til Finansavisen. Hos Holberg Fondene er sjømatnæringen som sådan et viktig satsingsfelt.
– Vi er overbevist om at sjømat er en del av løsningen for verdens klimaproblem. Det vil kreves store investeringer også fremover, og det viktigste er at næringen får videreutvikle sjømat i alle deler av verdikjeden. Norge har en unik kompetanse på området, og infrastrukturen som er bygget opp langs norskekysten, i form av folk og kompetanse, blir sterkere og sterkere, sier forvalter Jann Molnes i Holberg Fondene til Kapital. Han tilføyer samtidig at i en verden med høy inflasjon og stadig større behov for matvaresikkerhet vil sjømataksjer gjøre det bra.
Ferd, investor Johan H. Andresens private familieselskap, er i dag en av børsens aller største private sjømatinvestorer. Familieselskapet er blant annet Lerøy Seafoods fjerde største eier med 13,5 millioner aksjer.
– Sjømatnæringen har lenge vært et satsingsområde for oss i Ferd, og vi er langsiktige eiere i en rekke selskaper i ulike deler av verdikjeden. Vi ser særlig etter bedrifter som kan bidra til ansvarlig og bærekraftig oppdrett og fiskehelse. Næringen er viktig for Norge, og norske selskaper har ledende posisjoner globalt, sa konsernsjef Morten Borge i Ferd til Kapital tidligere i år på spørsmål om bakgrunnen for den store industriinteressen.
Vi setter altså Lerøy Seafood på Kapitals lister over kjøpsanbefalinger på Oslo Børs, og tror utsikter til begrenset ny-produksjon vil være en viktig kursdriver fremover.
Det samme mener Bakken i SpareBank 1 Markets.
– Generelt er vi positive til laksesektoren. Dette skyldes hovedsakelig vår forventning om relativt lav tilbudsvekst i flere år fremover. Trafikklyssystemet (kapasitetsjusteringer, red.anm.) begrenser veksten i Norge, og vi ser at strenge reguleringer vil holde veksten lav i andre regioner også. Det vil også ta tid før vi vil se betydelige volumer fra enten landbasert eller offshore oppdrett, sier analytikeren til Kapital.
