I en sektorananalyse utgitt 28. mars skriver DNB Markets-analytiker Simen Mortensen under overskriften “Equity injection season has started” at meglerhuset har en undervekt på sektoren.
Yield-gapet – forskjellen mellom direkteavkastningen på eiendommene (yielden, forholdet mellom leieinntekter og eiendommens markedsverdi) og et finansieringssmarked som strammes til, gjør at mange frykter at det kan komme emisjoner som kan gi utvanning av aksjonærene eller brannsalg av eiendom.
Et brannsalg fra mindre selskaper med dårligere finanser kan gi et dårligere investorsentiment overfor bransjen generelt, og kan redusere prisingen, heter det i rapporten.
Aksjerabatt på 58 prosent
Rapporten tar for seg de største selskapene på børsene i Oslo og Stockholm, og aksjefallet har sendt aksjerabatten (aksjekurs i forhold til verdijustert egenkapital pr. aksje) opp hele 58 prosent. Ifølge DNB Markets har den i snitt ligget på 5 prosent de siste ti årene, men mens norske børsnoterte eiendomsaksjer er blitt priset med mellom 0 og 20 prosent rabatt, har svenske aksjer i perioder opplevd å ha en kurspremie på mellom 20 og 40 prosent.
Blant de norske børsnoterte eiendomsaksjene ser DNB Markets mest oppside i kjøpesenterselskapene Aurora Eiendom og Olav Thon Eiendomsselskap i tillegg til industrieiendomsselskapet KMC Properties.
Mest negative er de til Wallenstam, som er et selskap med mange utleieboliger med lav yield.
175 mrd. i refinansiering
I 2022 var refinansieringen av obligasjonsgjeld i Norge og Sverige på 15 milliarder euro (175 milliarder norske kroner etter dagens kurs).
“Vi tror bankene vil fortsette å finansiere eksisterende banklån, og med nivået på salg av eiendom og bankenes villighet vil det gjøre det mulig å møte obligasjonsutfordringene i 2023. Med samme volum på obligasjonsforfallene i 2024 må dette være selskapenes hovedfokus fremover. Risikoen er at obligasjonsinvestorene krever emisjoner for å reforhandle lånene. Dette kan gi utvanning for aksjonærer,” skriver meglerhuset.
Mortensen tror neppe at leieprisveksten vil skuffe i år, men de underliggende verdiene kan bli skrevet kraftig ned.
“Vårt hovedanslag er at yield-nivået vil øke med mellom 100 og 150 basispunkter, mens inflasjonsjusteringene blir høyere enn vanlig. Leieveksten vil likevel ikke veie opp for økningen i finansieringskostnadene,” skriver DNB Markets.
I dag er yield-nivået i Oslo for de absolutt beste eiendommene på 4,0 prosent, mens de nest beste ligger på 5,5 prosent, ifølge næringsmeglernes anslag. Faren er at yielden vil fortsette å øke og dermed lede til verdifall for eiendommene i tiden fremover. DNB Markets tror at ICR (rentedekningsgrader – hvor mye av resultat før skatt og renter som går med til å betale rentekostnadene) er det som vil være det mest utfordrende for eiendomsverdier i tiden fremover, og kan lede til tvungne salg av eiendom og egenkapitalemisjoner.
“Perioden med 15–20 prosent økning i verdijustert egenkapital årlig er over, det skjer bare under et 0-renteregime,” heter det.
Store fall på Oslo Børs
Det har vært tøffe tider for aksjonærer i de børsnoterte eiendomsselskapene på Oslo Børs.
Kontoreiendomsgiganten Entras aksjekurs har falt med 36 prosent det siste året. Mens toppen ble nådd 13. august 2021 med en aksjekurs på 229 kroner, lå den 26. april på 100,20 kroner.
Mortensen-favorittene KMC Properties, Aurora Eiendom og Olav Thon Eiendomsselskap har hatt variabel utvikling.
Også KMC har falt 36 prosent det siste året, mens Aurora Eiendom har falt med 12 prosent. Best har Olav Thon Eiendomsselskap kommet ut av det med et fall på 6 prosent.
Også byggerne har hatt ulik kursutvikling.
Entreprenørkonkurrentene Veidekke og AF Gruppen har sett aksjekursene falle henholdsvis 4,6 og 17 prosent.
Boligbyggeren Selvaag Bolig sliter med et tøft nyboligsalg, og kursen har falt 21 prosent.
Jernbaneentreprenøren NRC har falt hele 43,5 prosent. Siden nyttår er kursen ned 25,2 prosent, og selskapet kom 3. februar med et resultatvarsel om at de ikke klarte å oppfylle egne marginmål. Det hadde blitt guidet at Ebitda-marginen ville få seg en liten økning fra 2021-nivået på 2,3 prosent. Fasiten for 2022 ble 2,1 prosent.
