Sjokk eller skifte?

Gjestekommentar: Ole-Rikard Hammer i Arctic Securities

Oljemarkedet, og øvrige energimarkeder, har hatt en utrolig reise det siste året. Høsten 2020 var markedene fortsatt dominert av store ubalanser som følge av tidenes etterspørselskollaps etter pandemien. Spol frem ett år, og verden ser helt annerledes ut: Oljeetterspørselen har nær innhentet hele bortfallet, oljelagrene er de laveste på flere år og USA, sammen med øvrige konsumentland, er i harnisk over at Opec+ ikke er villige til å forsere en allerede rekordstor produksjonsøkning. Hva skjedde og hva betyr det?

Pris, produksjon og politikk

Etter Arctics oppfatning kan forvandlingen forklares med tre “P”er: pris, produksjon og politikk. La oss begynne med det første. Kollapsen i oljeprisen våren 2020 utløste umiddelbart sterke støttetiltak fra sentralbanker og myndigheter, i likhet med finanskrisen, for å hindre at situasjonen utviklet seg til en depresjon. Verdensøkonomien bråsnudde derfor i fjor sommer, og den lave prisen fungerte som smøreolje for maskineriet. Men det alene kan ikke forklare det brå vendepunktet.

Dersom pandemien hadde medført radikalt endrede adferdsmønstre, kunne allikevel oljeforbruket ha forblitt lavt. Denne frykten – eller håpet – har imidlertid langt fra slått til. Forbruket nærmer seg toppnivået på rundt 100 millioner fat pr. dag (mfd) fra 2019, og oppgangen skjer i alle regioner og produkter. Omfattende nedstengninger var årsaken til kollapsen i etterspørselen – IEA anslår at nær halvparten av verdens befolkning på et tidspunkt levde under en type restriksjoner. Aktiviteten kom tilbake så snart økonomiene åpnet opp igjen og adferdsmønstrene, som har vært bygget opp over flere tiår, viste seg å ha forblitt noenlunde like.

Oljeproduksjonen er også på vei opp, men er fortsatt vesentlig lenger unna 2019-nivået. Noe skyldes selvsagt at Opec og Russland gjennom nettopp priskollapsen fant frem til et tettere samarbeid. Den største endringen er dog responsen – eller mangelen på sådan – fra amerikansk skiferolje. Her har produksjonsbanen vært relativt flat det siste året, sammenlignet med den “V”-formede oppgangen i 2017–18, etter skiferkrisen. En mer konsolidert industri har tilpasset seg nye og tøffere krav fra kapitalmarkedet og vektlegger nå lønnsomhet og utbytte fremfor vekst. Blant øvrige produsentland, som Canada, Brasil og Norge, har også responsen vært treg, i hovedsak som følge av færre nye prosjekter etter de store investeringskuttene i 2015 og 16.

Grafikk: Arctic Securities

Det grønne skiftet

Det bringer oss til den tredje P’en – Politikk. Prioriteringen av det grønne skiftet har fått både direkte og indirekte konsekvenser for olje- og energimarkedene. Den tydeligste direkte effekten er gjennom nedstengning av tysk kull- og kjernekraft. Dette har åpnet et vindu for høyere naturgassetterspørsel, som i sin tur har slått videre inn i oljemarkedet etter at gassprisene har gått fra billigst til dyrest i klassen. De indirekte effektene kommer via utviklingen rundt oljeselskapenes investeringer. De politiske signalene har vært tydelige på at fossile investeringer må ned og grønne investeringer må opp for å møte fremtidige utslippsmål. Kombinert med effekten av lavere priser og redusert lønnsomhet har dette resultert i at samlede olje- og gassinvesteringer er nesten halvert siden toppen i 2014.

Innledningsspørsmålet var om høstens prisstigning var et tilfeldig sjokk, som råvaremarkedenes historie har mange av, eller starten på et større skifte. Slik vi ser det så peker de fundamentale trendene i oljemarkedet klart mot det siste. Overskuddskapasiteten som oppstod som en følge av pandemisjokket er snart spist opp. Verdensøkonomien, der mange økonomier er inne i en energiintensiv fase, har påbegynt en ny vekstsyklus. Det er derfor all grunn til å tro på en vesentlig økning i globalt energibehov de neste ti årene. På denne bakgrunn anser vi derfor prisoppgangen for å være et klart signal om behov for økte investeringer for å holde tritt med etterspørselen.