“Risk on – Risk off”

Bør man tenke annerledes i sentimentdrevne markeder?

Tom Erik Styrvold Farmen i Nordkinn Asset Management.

Sentimentet i markedene har vekslet mellom frykten for krise og optimisme for at krisen tilsynelatende er over. Rekken av kriser synes endeløs, alt fra bank- og statsgjeldskriser, oljeprisfall, Brexit, handelskrig, til pandemiutbrudd og det amerikanske presidentvalget. Sentralbankene, som tidligere har blitt kritisert for å løpe etter markedene, har i de senere årene agert mye raskere enn man er vant til. I tillegg er tiltakene mer omfattende. Da sentralbankene hadde brukt opp rentevåpenet ved å senke styringsrentene ned mot null, fulgte kvantitative lettelser.

I ulike varianter

Kvantitative lettelser finnes i litt ulike varianter, men man kan se på kvantitative lettelser som å blåse liv i finansmarkedet. Man øker pengemengden og bruker den til verdipapirkjøp. Ved å pøse nye penger inn i markedet forsøker man å øke omsetningen og skape økonomisk vekst og stimulere til høyere risikovilje. Det endelige resultatet av dette får vi vente på, men noen av effektene har vi allerede sett.

Rentene har blitt presset ytterligere ned gjennom de kvantitative lettelsene. Det har også risikopremiene i rentemarkedet. De lavere rentene har også fått effekter på aksjemarkedet. Strømmen av penger fra kjøpene gjennom de kvantitative lettelsene har strømmet fra statsobligasjoner, videre gjennom rentemarkedet og over til aksjemarkedet. I tillegg til å presse prisene opp, blir aksjemarkedet også godt hjulpet av lavere renter som påvirker prisingsmodellene i aksjemarkedet. Den kunstige stimulansen fra sentralbankene tvinger altså rentene videre ned samtidig som den stimulerer aksjemarkedene. I mellom krisene demper dette prissvingningene (volatilitet). Svingningene, som vanligvis er de viktigste risikoindikatorene i aksjemarkedet, mister mye av sin verdi. Litt av det samme ser man i rentemarkedene innimellom krisene. Svingningene, altså volatiliteten, dør ut og risikopåslagene for løpetid, kreditt og likviditet presses ned gjennom kunstig etterspørsel fra de kvantitative lettelsene.

Alternative datakilder

Vekslende perioder med lav volatilitet («Risk-on») og kriser med høy volatilitet («Risk-off»), gir utfordringer med den tradisjonelle bruken av volatilitet som risikomål. Ett alternativ er å bruke tverrsnittdata fremfor historiske tidsserier. Da vil man kunne dra nytte av informasjonen fra relative svingninger, men man vil fortsatt ha utfordringer knyttet til verdien av volatilitet som mål. Samtidig vil sentimentstyrte markeder skape utfordringer for bruken av modeller der historiske korrelasjoner inngår. Verdipapirer som handler etter sentiment, og ikke underliggende økonomisk informasjon, vil føre til at de historiske samvariasjonene mer eller mindre bryter sammen. Tidligere har korrelasjon (samvariasjon) beskyttet investorer ved å gi diversifisering. Denne beskyttelsen forsvinner i stor grad i markeder dominert av sentiment.

I stedet for å bruke fin-regning kan det være mer hensiktsmessig å dele inn verden i to tilstander («Risk-on»/»Risk off»), og se på hvordan man kan dra nytte av disse tilstandene. I «Risk-on»- perioder, med optimisme, vil for eksempel aksjer, aksjer og obligasjoner fra fremvoksende markeder og valutaer som NOK, CAD og AUD kunne gå relativt sterkt. Rentene vil stige, man selger statsobligasjoner særlig med lengre løpetider og rentekurvene blir brattere. I markeder i krisestemning («Risk-off») vil man søke trygge havner i de mest likvide statsobligasjonene utstedt i de største økonomiene, mens man selger aksjer, kredittobligasjoner og obligasjoner utstedt i fremvoksende økonomier.

Vix-indeksen

Tilsvarende som for volatilitet og korrelasjoner i «normale» markeder, vil VIX-indeksen og OIS- påslaget kunne danne grunnlag for å fange opp skifter i sentimentdrevne markeder. VIX-indeksen måler den implisitte (markedets prising) av volatiliteten i aksjemarkedet gjennom opsjonsmarkedet. Flere og flere har begynt å få øynene opp for VIX-indeksen, som også har fått det passende tilnavnet «frykt-indikatoren». En annen indikator er OIS-påslaget(OIS-Libor), som er forskjellen mellom Overnight Index Swap-renten (prisen på risikofritt lån fra ett lands sentralbank, for eksempel Federal Reserve (Fed funds rate)) og LIBOR, som er renten der bankene låner usikret seg imellom. Dette påslaget vil øke opp mot kriser fordi etterspørselen etter penger og/eller kredittpåslaget øker, noe som igjen fører til at prisen på usikret kapital går opp. Forhåpentligvis gir dette litt mer innsikt i hvordan man kan fange opp endringer og agere i sentimentdrevne markeder.

tom erik styrvold farmen