Mot tidenes oppkjøpsbølge?

Står Oslo Børs foran en kommende oppkjøpsbølge – eller vil selskapene heller dra i gang en rekke utvannende emisjoner? Her spår børseksperter hva som nå vil skje på børsen av mer strukturell art.   

Foto: Magnus Rørvik Skjølberg
Investornytt

Det syder og koker på Oslo Børs – ikke bare i form av stadige børsrekorder, men også i kraft av flere oppkjøp, tilsig av flere utvannende emisjonsrunder samt økende fisjonsaktivitet. 

Allerede i fjor høst så man konturene av høyere oppkjøpsaktivitet. Da annonserte de svenske eiendomsselskapene Castellum og SBB hvert sitt bud på eiendomsselskapet Entra   , til budnivåer langt over de da gjeldende børskurser. På samme tidspunkt ville seismikkselskapet TGS-Nopec   kjøpe hele multiklientbiblioteket til konkurrenten PGS   for rundt fem og en halv milliard kroner. Budaktiviteten har fortsatt inn i 2021. Den nordiske nisjebanken Nordax Bank byr nær 19 milliarder kroner for Norwegian Finans HoldingNofi, det børsnoterte morselskapet til Bank Norwegian, tilsvarende hundre kroner pr. aksje. DNB   trenger flere digitale kunder og ble nylig enige med styret i Sbanken   , tidligere Skandiabanken i Norge, om et oppkjøp der DNB   byr 103,85 kroner for hver Sbanken-aksje. Og bombrikkeselskapet Q-Free jages nå av amerikanske investorer.

Finansavisen omtalte ellers nylig at IT-selskapene på Oslo Børs i løpet av det siste året har gjennomført oppkjøp for til sammen 90 milliarder kroner, inkludert oppkjøp av ikke-noterte selskaper. 

Stopper oppkjøpsraidene her? 

Forventer ingen oppkjøpssyklus 

Robert Lie Olsen, forvalter i Holberg Fondene, tror ikke nødvendigvis på en forestående fase med høy oppkjøpsaktivitet på Oslo Børs.

– Nei, jeg gjør ikke det, noe jeg tror skyldes at det har blitt så mange nye noterte selskaper til ganske så friske priser der de heller ikke kan vise til noen inntjening. Prisingen kan virke avskrekkende for etablerte aktører. Så blant de nye selskapene er det nok for tidlig å snakke om noen moden oppkjøpsfase, sier han til Kapital. 

For mer etablerte selskaper mener han mer enkeltstående cases nok kan friste, men han tror likevel ikke på noen større konsolideringsbølger. 

–Det er jo også litt interessant at for eksempel PE-fondet EQT har begynt å kjøpe mindre, ikke dominerende, poster i børsnoterte selskaper. Det er nytt i forhold til tidligere, hvor PE-fond typisk ville ha en dominerende eierpost og heller tok selskapene av børs en periode før de solgte av igjen, sier han og legger til: 

– Self Storage Group kan være en oppkjøpskandidat, Norske Skog er også en annen potensiell kandidat hvis hovedeier vil, men generelt tror jeg ikke på noen stor oppkjøpsaktivitet. Banknæringen er jo en gjenganger, men jeg tror ikke på noen store oppkjøpsgrep her. Det tror jeg heller ikke vil skje opp mot oljeservicesektoren, selv om markedet kanskje kunne vært tjent med det. For hvem skulle ha lyst til å ta over mye gjeld, spør Holberg-forvalteren.

Self Storage Group kan være en oppkjøpskandidat, Norske Skog er også en annen potensiell kandidat hvis hovedeier vil, men generelt tror jeg ikke på noen stor oppkjøpsaktivitet.
Robert Lie Olsen, Holberg Fondene

Advarer mot høy emisjonsaktivitet 

Oslo Børs handles altså til toppnivåer, noe som åpenbart stimulerer lysten og evnen til å utstede mer egenkapital, støttet av sine historisk sterke aksjekurser. I fjor høst gikk startskuddet da solenergiselskapet ScatecScatec hentet inn nesten fem milliarder kroner i en rettet emisjon, til kurs 230. I slutten av januar fulgte riggselskapet Borr Drilling   opp og dro inn 46 millioner dollar, vel 380 millioner kroner, i en ny emisjon – støttet opp av en rekke nye aksjonærer, som Christen Sveaas og hans private investeringsselskap Kistefos. Elkem    hentet nettopp inn nær 1,9 milliarder kroner i en emisjon myntet i første rekke på å styrke investeringsmulighetene innen silisiummarkedet. John Fredriksen blir også kontaktet når selskaper trykker flere aksjer og stiller nå som såkalt hjørnestensinvestor i forbindelse med flyselskapet Norwegians kapitalutvidelse på seks milliarder kroner. Og ved fremleggelsen av Norsk Hydros    tall for førstekvartal nå i april kom det frem at man i tiden som kommer vil sette i gang tunge investeringer innen fornybarsegmentene kraftproduksjon, batterivirksomhet og hydrogen. Men dette er kapitalkrevende øvelser – og selskapet vil i forbindelse med disse satsningene på ett eller annet tidspunkt hente inn mer egenkapital, understreket selskapet. 

På markedsplassen Euronext Growth meldes det samtidig nær sagt daglig om nye kapitalutvidelser. 

Banknæringen er jo en gjenganger, men jeg tror ikke på noen store oppkjøpsgrep her. Det tror jeg heller ikke vil skje opp mot oljeservicesektoren, selv om markedet kanskje kunne vært tjent med det. For hvem skulle ha lyst til å ta over mye gjeld.
Robert Lie Olsen, Holberg Fondene

Men tendensen med stadig flere kapitalutvidelser skal man som investor i bunn og grunn passe seg litt for, mener senior porteføljeforvalter i Storebrand Asset Management, Hans Thrane Nielsen. Han har tidligere spådd at dersom Oslo Børs skulle nå tusen poeng, som nå, ville han ikke bli overrasket om mange selskaper vil velge å hente mer penger. 

Seniorforvalter Hans Thrane Nielsen i Storebrand Asset Management. Foto: Iván Kverme

– Når emisjonsvolumene er høye, skal man være forsiktig med å investere på Oslo Børs de neste tolv måneder, sier han til Kapital. Men om børsen nå står foran en intens oppkjøpsperiode, er han derimot mer usikker på, hensyntatt at børsen handles på så dyre snittmultipler som den nå gjør.   

– Min erfaring er at når Oslo Børs er billig kommer oppkjøpene, mens man ser mer fusjoner og emisjoner når børsen prises på høye multipler, sier Nielsen, og viser til de mange oppkjøpene som kom i etterkant av de svake børsperiodene vintrene 1992/93, 1998/99 og 2002/03.

Når emisjonsvolumene er høye, skal man være forsiktig med å investere på Oslo Børs de neste tolv måneder.
Hans Thrane Nielsen, Storebrand Asset Management

Storebrand-forvalteren forteller også at de tidligere har forsøkt å bygge opp egne porteføljer som skulle prøve å fange opp potensielle oppkjøpskandidater på Oslo Børs. Dette viste seg ikke å gi noen form for meravkastning. Og han tror en rekke selskaper med en markedsverdi i størrelsesorden mellom en halv og tre milliarder kroner omsettes mellom PE-selskaper. Denne type selskaper blir derfor i mindre grad enn før børsnotert, hvilket hemmer utbudet av aktuelle oppkjøpskandidater på Oslo Børs.

Dårlig mottatt: En rekke selskaper, som Elkem ved toppsjef Michael Koenig, drar nå i gang tunge utvannende emisjoner. Markedet har sendt Elkem-kursen klart ned etter den siste kapitalutvidelsen. Foto: Elkem

Oppkjøp hindres likevel ikke av stive priser 

Mens både Lie Olsen og Thrane Nielsen ikke ser for seg en forestående oppkjøpsboom på Oslo Børs, men ser mer konturene av høyere emisjonsaktivitet, tegner investeringsdirektør Robert Næss i Nordea Investment Management opp et mer nyansert bilde.   

– Jeg har prøvd å se om det har vært noe mønster historisk knyttet til dette med oppkjøp. I og med at det ikke er så mange i Norge, så har jeg heller sett på internasjonale markeder for å få med flere observasjoner. Når jeg ser på antall transaksjoner, så er det to perioder som peker seg ut. Det er før IT-krasjet i 2000 og før finanskrisen i 2008. Det gjelder om jeg både ser på antall transaksjoner og verdien av dem. Her har jeg sett globalt og fått med meg mer enn 23.000 transaksjoner siden 1998, forklarer han til Kapital. 

Siden børsprisingen var ganske så frisk både ved inngangen til år 2000 og 2008, kommer altså stive selskapsmultipler ikke i veien for høy oppkjøpsaktivitet, indikerer Næss sine analyser av internasjonale data.   

Om man så utelukkende kun ser på amerikanske oppkjøpscases målt mot utviklingen til nøkkelindeksen S&P 500, finner man nå et mønster? 

– Ja, jeg finner en sammenheng mellom verdsettelse og antall oppkjøp. Rent intuitivt ville jeg tro at vi hadde mer aktivitet når selskapene var billige. Det stemmer altså ikke. Det var mest i den perioden der verdsettelsen var krevende. Det gjelder med hensyn til både antall transaksjoner og verdien av dem. Jeg har brukt justert verdi, som er verdien delt på indeksutviklingen. Dermed får jeg en aksjeinflasjonsjustert verdi, sier Nordea-toppen.  

Rent intuitivt ville jeg tro at vi hadde mer aktivitet når selskapene var billige. Det stemmer altså ikke.
Robert Næss, Nordea Investment Management

Han mener alt i alt å se en tendens til at det er mer oppkjøp etter at markedene har vært sterke. Så kan man jo spørre seg om det ikke er rart at det blir mer oppkjøp når aksjene er dyre. 

– Hvis det er ikke-børsnoterte selskaper som kjøper, så kan en tenke det. Men en stor del av oppkjøpene gjøres av selskaper som er børsnotert og dermed selv har sett en større verdi. Når avkastningen har vært høy og verdsettelsen er strukket, så er vi kanskje i en periode hvor det er stor optimisme, og da er det kanskje lettere med oppkjøp, sier Næss. 

Han tilføyer: 

– I dag er vi i en fase med krevende verdsettelse og god historisk avkastning. Dermed burde det ligge til rette for flere oppkjøp.  

Investeringsdirektør Robert Næss, Nordea. Foto: Are Haram

Spac-boom trigger nye oppkjøp 

I dag er vi i en fase med krevende verdsettelse og god historisk avkastning. Dermed burde det ligge til rette for flere oppkjøp.  
Robert Næss, Nordea Investment Management

Børsene er altså dyre, blant annet ligger S&P 500-indeksens syklisk justerte P/E (CAPE) nå på nesten 38, knappe 18 prosent under rekorden fra bobleåret 1999. Likevel jobbes det tydeligvis på høygir innenfor meglerhusenes Investment Banking-divisjoner for å bistå børsnoterte som ikke-børsnoterte aktører med ymse strukturelle initiativer. Nylig ble det for eksempel meldt at det amerikanske tele- og bredbåndselskapet Verizon selger Yahoo og AOL (tidligere America Online) til Apollo Global Management for fem milliarder dollar, tilsvarende rundt 40 milliarder kroner. 

Og fra USA vil investorer og analytikere bli pepret med meldinger om ymse oppkjøpsraid i tiden som kommer, rett og slett fordi man har sett en så voldsom utbredelse av selskaper titulert som Special Purpose Acquisition Company, forkortet Spac. Dette er, slik Kapital tidligere har omtalt, rene børsnoterte skalkeskjul som utelukkende har som hovedmotiv å kjøpe opp unoterte selskaper. Bare i år har det anslagsvis blitt satt opp over 250 nye Spac-selskaper, de fleste notert på Wall Street, med en samlet investeringskapasitet på rundt 75 milliarder dollar, vel 630 milliarder kroner. Globalt antar Bank of America det finnes rundt 400 Spac-selskaper, med en total investeringsramme på vel en billion kroner. 

Altså står det om lag tusen milliarder kroner klare til å kjøpe opp unoterte selskaper verden over. Disse transaksjonene vil jo stimulere oppkjøpsaktiviteten også blant noterte selskaper seg imellom, tipper vi – selv altså om den gjennomsnittlige selskapsprisingen nå er så høy som den er. 

Andre strukturer vokser også frem     

Næss mener altså data gir holdepunkter for å se en positiv samvariasjon mellom børsprising og oppkjøpsaktivitet. De sterke aksjemarkedene driver samtidig frem andre typer selskapsstrukturer – og på Oslo Børs er det nå en klar økning i antall fisjoner. Aker-konsernet og dets hovedaksjonær Kjell Inge Røkke har i løpet av det siste året pøst ut en rekke selskaper fra konsernets og datterselskapenes balanser, som børsnoteringene av selskapene Aker Offshore Wind   og Aker Carbon Capture   . Andre tunge industriaktører tenker også i samme baner: 

– Fasen Kongsberg Digital nå er inne i gjør det naturlig å vurdere både fremtidige partnere og andre modeller for å fullt ut realisere potensialet Kongsberg   ser i Kongsberg Digital. Herunder vurderes også på sikt en børsnotering av området, uttalte administrerende direktør Geir Håøy i Kongsberg Gruppen   i forbindelse med fremleggelsen av selskapets førstekvartalsrapport. 

Også i det unoterte markedet ser flere nye eierstrukturer dagens lys. Teknologiselskapet Visma, som i førstekvartal hadde en klar resultatvekst målt mot samme periode i fjor, innser at vekstambisjonene ikke bare kan løses organisk, men må også finne sted via oppkjøp. I løpet av årets tre første måneder fullførte Visma implementeringen av åtte nye oppkjøpte selskaper. 

I vinter satte Polarcus’ långivere, med DNB i spissen, ned foten og startet et brannsalg av seismikkselskapets seks skip. En av hovedkonkurrentene, Shearwater, meldte nettopp at de nå kjøper skipene –  såkalte streamere og tilhørende utstyr – for 1,3 milliarder kroner. 

PE-selskapet Hitecvision annonserte i februar at de for rundt ni milliarder kroner hadde kjøpt de fleste av den amerikanske oljegiganten ExxonMobils eiendeler på britisk side av Nordsjøen.

Oppkjøpskandidat? Hos blant annet Holberg Fondene utelukker man ikke at Norske Skog med konsernsjef Sven Ombudstvedt i spissen kan bli kjøpt opp. Foto: Ole Berg-Rusten/NTB

Oppkjøp innen sparebanksektoren? 

På Oslo Børs har sparebankene i løpet av det siste året dundret opp i kurs, støttet av sterk løpende inntjening, blant annet. Men for å stå enda sterkere i skarp konkurranse med andre større forretningsbanker velger sparebankene SpareBank 1 BVSbvg og SpareBank 1 TelemarkSbte nå å fusjonere, der den nye banken vil gå under navnet SpareBank 1 Sørøst-Norge. Om sparebanksektoren også kan bli gjenstand for rene oppkjøpsinitiativer i tiden som kommer, er ikke utenkelig, mener Næss:

– Ja, kanskje man begynner å se noe i finans. Det finnes en rekke egenkapitalbevis med lav verdsettelse, men så langt har selv de største bankene blitt handlet rundt P/B en, og da er det vanskelig å betale like mye for en liten bank. Selve egenkapitalbevisformen gjør det jo også lett for bankene å sikre seg mot oppkjøp, noe som ikke gjør det så åpenbart likevel med oppkjøp innenfor dette segmentet, sier han. 

En gruppe selskaper som muligens kan være attraktive, kan ifølge Nordea-forvalterne være selskaper med høy nominell omsetning, og som kommer til å skåre godt knyttet til innfasingen av EUs taksonomi-bestemmelser. De nye forordningene knytter seg til hvor flinke selskapene er opp mot å drive en forretning bygget på grunnleggende bærekraftsprinsipper. Han mener NRC Group   kan være en mulig oppkjøpskandidat. Entreprenørselskapet har liten omsetning, men kan være aktuelle for et bud fordi det kjøpende selskapet vil kunne sikre seg en fin taksonomi-rangering, mener Næss – som også venter på et oppkjøp innen shippingsektoren.  

– Jeg venter tålmodig på at Treasure   skal bli kjøpt opp. Det er et dødt selskap som eier aksjer i Hyundai Glovis og handles med mer enn 40 prosent rabatt. Problemet er at det realistisk sett kun er rederiet Wilh. Wilhelmsen   som kan kjøpe det, men det burde de gjøre.

Jeg venter tålmodig på at Treasure skal bli kjøpt opp.
Robert Næss, Nordea Investment Management

Journalist Sigurd E. Roll har eid aksjer i NRC Group siden februar 2020 og har ikke hatt noen påvirkning på analysen til Næss.