Masser av børsmoro igjen!

Hittil i 2023 opplever en god del av fjorårets børstapere en revitalisert investorinteresse. Den økte oppmerksomheten selskaper i første rekke innenfor teknologisektoren nå merker, er særlig koblet mot investorenes håp om at inflasjons- og rentetoppen, globalt, så smått ebber ut – i sin tur med på å heve deres samlede risikotoleransegrenser. Men enn så lenge er det bred enighet om at basisgrunnlaget for enhver aksjeportefølje, gitt all støy som fortsatt omgir aksjemarkedene, likevel må bestå av fundamentalt sett forholdsvis rimelig prisede selskaper, altså verdiaksjer. Dette gir rammer for ytterligere interesse for Norsk Skog- aksjen, støttet av fortsatte utsikter til en bunnsolid underliggende selskapsinntjening. Siden årsskiftet kan Norske Skog   vise til en kursoppgang på rundt seks prosent. Dette er bedre enn markedet ellers, og kursen fikk, fortjent nok, ytterligere drahjelp etter at selskapet leverte en svært så overbevisende fjerdekvartalsrapport – i sin tur utløsende for en serie analytikeroppjusteringer.  

Marginvinner  

For butikken går så det griner, bare så det er sagt. I fjerdekvartal fikk selskapet en EBITDA på rett i overkant av en milliard kroner, mer enn en dobling sammenlignet med tredjekvartalstallene. Kontantstrømmen, fra driften, var på tre og en kvart milliard sammenlignet med 627 millioner kvartalet før, og gir investorene et godt innblikk i de høye dekningsbidragene som genereres på løpende bånd. Norske Skog-konsernet driver fire fabrikker i Europa, hvorav to vil produsere resirkulert emballasje etter gjennomføringen av de planlagte konverteringsprosjektene. I tillegg opererer konsernet en papirfabrikk i Australia. Lønnsomheten er råsterk, for 2022 sett under ett ble det generert en EBITDA-margin på litt over 20 prosent, mot nær seks og en halv prosent i 2021. I fjor endte resultat pr. aksje på litt over 27 kroner. 

– Våre salgs- og fabrikkteam har oppnådd et sterkt resultat gjennom å utnytte fluktuasjoner i energimarkedet samt å matche en tilfredsstillende etterspørsel etter publikasjonspapir. Samtidig er vi på vei til å gjennomføre vår strategi om å bli en uavhengig europeisk emballasjeaktør. I år begynner både salgs- og produksjonsteamene i Bruck og Golbey (fabrikker i henholdsvis Østerrike og Frankrike, red.anm.) og å levere emballasje til markedet. Konsernet vil etter hvert ha en årlig kapasitet på 760.000 tonn resirkulert emballasje, uttalte blant annet selskapets konsernsjef Sven Ombudstvedt i forbindelse med fjerdekvartalsfremleggelsen. Han viste også til at EBITDA i kvartalet ble positivt påvirket av høyere salgspriser på publikasjonspapir og betydelige inntekter fra salg av overskuddsenergi i Frankrike. Samtidig ble lavere salgsvolum mer enn oppveid av prisstigninger på publikasjonspapir. Konverteringsprosjektene for emballasje utvikler seg ellers i henhold til budsjett og tidsplan. Norske Skog   Bruck vil starte produksjon av emballasje i førstekvartal, mens Norske Skog   Golbey starter opp senere i år.  

Og en titt på selskapsbalansen vitner om et finansielt sett solid foretak. Ved årsskiftet var eksempelvis netto rentebærende gjeld på litt over en milliard. Dette gir en egenkapitalandel på 43 prosent.

Bullish på analysekontoret

– Vi opererer med en kjøpsanbefaling og et kursmål på 110 kroner for Norske Skog   . Vi er positive til selskapet, da vi fortsetter å se redusert papirproduksjon i Vest-Europa drevet av videre kapasitetsnedstengninger samt energiprisdrevne reduserte produksjonsnivåer, sier Ole-Petter Sjøvold, analytiker i SpareBank 1 Markets, til Kapital. Han viser til at nedgangen i produksjonen har motvirket bortfall av etterspørsel og dermed opprettholdt en stram markedsbalanse.

Vi opererer med en kjøpsanbefaling og et kursmål på 110 kroner for Norske Skog. Vi er positive til selskapet, da vi fortsetter å se redusert papirproduksjon i Vest-Europa drevet av videre kapasitetsnedstengninger samt energiprisdrevne reduserte produksjonsnivåer.

Analytiker Ole-Petter Sjøvold, SpareBank 1 Markets

– Dette har tillatt produsentene å øke prisene mer enn kostnadene samt å holde prisene høye på lavere kostnadspress, noe som har resultert i høye marginer. Videre opererer selskapet på fordelaktige lange kraftkontrakter, og har gjennom fjerdekvartal solgt overskuddskraft til hyggelige marginer i Golbey. Muligheten til å selge energi når markedspriser favoriserer det bidrar dessuten til redusert nedside opp mot marginene, sier SpareBank 1 Markets-analytikeren videre. Og mener selskapet fortsatt er lavt priset, selv etter en kursoppgang siste tolv måneder på rundt 40 prosent, som gir en markedsverdi på nær syv milliarder. 

– På våre estimater handles Norske Skog-aksjen til EV/EBITDA-multipler på 3,1–3,7 for 2023–25. Selskapet er altså lavt priset på dagens sterke inntjening, men selv på mer normalisert inntjening er selskapet hyggelig priset. Basert på våre estimater kan selskapet være net-cash innen utgangen av 2024 (eksklusive utbytter), noe som gir en selskapsverdi på 6,8 milliarder kroner mot vårt over-syklus EBITDA-estimat på to milliarder. Dette tilsvarer en attraktiv oversyklus-prising for Norske Skog   til en EV/EBITDA på 3,4, sier Sjøvold.

Heftige utbytter 

I fjerdekvartalsrapporten foreslår ledelsen et utbytte på fem kroner pr. aksje for 2022. Formelt kan ikke Norske Skog   , ifølge Sjøvold, betale ut utbytte før midten av 2025 grunnet låneavtaler, men signaliserer at de forventer å skaffe tillatelse til dette allerede før generalforsamlingen i april.

– Hvilken utbyttepolitikk selskapet ønsker å føre videre gjenstår å se, men på våre estimater for 2023 og 2024 vil et utbytte på fem kroner tilsvare en utbyttegrad på under 50 prosent også for de to kommende årene, og fremstår dermed realistisk, peker SpareBank 1 Markets-analytikeren på overfor Kapital. 

Rekken av positive analytikere er lang – ABG Sundal Collier hevet nylig kursmålet fra 110 til 120, mens DNB Markets tror kursen har potensial opp mot 115, nesten 60 prosent over dagens nivåer. Oppjusteringene henger naturligvis også sammen med de offensive utbyttesignalene. Hos Pareto Securities er ikke kursoptimismen mindre. Overfor Finansavisen har analytiker Kenneth Sivertsen tidligere uttalt at de, basert på 2024-estimatene, tror Norske Skog   vil levere en EBITDA på 2,3 milliarder med en fortjeneste pr. aksje på rundt tolv kroner. Forholdet mellom selskapsverdi og EBITDA er på under fire, pekes det videre på, mens sammenlignbare selskaper handles til mellom seks og syv. 

– Vi har en kjøpsanbefaling på Norske Skog-aksjen med kursmål 110, og selskapet er vårt toppvalg innen industrisektoren. Aksjemarkedet har etter vårt syn ikke priset inn selskapets kostnadsposisjon og inntjeningspotensial, eller konverteringer til kartong. Fjerdekvartal ble rekordsterkt, konverteringsprosjekter utvikler seg i henhold til oppgitte planer, og med en solid balanse ble det som kjent foreslått et attraktivt utbytte, sier Sivertsen til Kapital. Pareto Securities-analytikeren mener markedsutsiktene indikerer at inntjeningen forblir på et høyt nivå inn i 2023 for publikasjonspapir, da markedet er stramt som følge av volatile energikostnader. 

Aksjemarkedet har etter vårt syn ikke priset inn selskapets kostnadsposisjon og inntjeningspotensial, eller konverteringer til kartong.

Analytiker Kenneth Sivertsen, Pareto Securities

– Og her er Norske Skog   i en unik posisjon, med lange energikontrakter, som bidrar til at de norske fabrikkene har lavest kontantkostnader i Europa. Dette er noe som også reflekteres i marginene, som ligger godt over de andre nordiske papirprodusentene. 

Sivertsen peker på at etter fjerdekvartalsrapporten kom inntjeningsestimatene for 2023 opp med rundt 14 prosent. Aksjen handles i dag til en P/E på fem, mens sammenlignbare selskaper har en P/E på om lag ti.  

– Med konverteringsprosjektene i drift og en inntjening som dreies mot et strukturelt voksende marked, tror vi investorene kommer til å verdsette Norske Skog-aksjen betydelig over det vi ser i dag. Med aksjeoverhenget også tatt helt ut etter at selskapets største aksjonær, Oceanwood, nylig solgte det meste av sin aksjepost, burde dette også være positivt for aksjen fremover, forventer Pareto Securities-analytikeren.