I USA setter varslede tilbakekjøpsprogrammer nye rekorder, viser tall fra Goldman Sachs. Siden årsskiftet har amerikanske børsselskaper annonsert tilbakekjøp for summer som representerer en tredobling målt mot tilsvarende volumer på samme tid i fjor, og de ligger samtidig klart over de til nå rekordhøye 2018-volumene. Hoveddriverne bak den voldsomme tilbakekjøpsiveren er flere, peker den amerikanske investeringsbanken på, men trekker særlig frem selskapenes jevnt over svulmende kontantstrømmer som et viktig moment, etter at flere dro i gang omfattende kostnads- og produktivitetstiltak gjennom hele 2020.
Men etter at teknologigiganten Microsoft i midten av september meldte om et nytt tilbakekjøpsprogram av egne aksjer til en verdi av 60 milliarder dollar, tilsvarende vel 510 milliarder norske kroner, skjedde det fint lite med selskapets aksjekurs. Tvert imot – kursen falt klart påfølgende uker etter den i utgangspunktet aksjonærstimulerende meldingen som omfattende tilbakekjøpsprogram i utgangspunktet representerer.
Har rett og slett denne typen selskapsinitiativ mistet mye av sine positive kurseffekter, slik de opp gjennom historien stort sett har hatt?
Tilbakekjøp – må gjøres med disiplin
Blant investorene troner tilbakekjøpsprogram ofte høyt på listen over aksjonærvennlige fremstøt. Noen motforestillinger har det imidlertid vært, slik forvalter i First Fondene, Thomas Nielsen, nylig pekte på i en gjestekommentar i Kapital. Nielsen mener investorer kan ha en negativ holdning til tilbakekjøp, og begrunner dette med at toppledere i typisk amerikanske selskaper gjør dette for å pumpe opp egen aksjekurs for å cashe inn på opsjonene sine.
– Men gjort under riktige omstendigheter kan tilbakekjøp faktisk være veldig verdiskapende for et selskaps aksjonærer, poengterer likevel Nielsen.
Han mener kapital bør allokeres etter en prioriteringsrekkefølge der man først nedbetaler gjeld dersom denne er for høy, deretter investerer i eksterne vekstmuligheter om disse er lønnsomme og innvannende – mens man så bør kunne åpne opp for tilbakekjøp av egne aksjer dersom kursen er lavere enn iboende verdi. Nederst på Nielsens prioriteringsrekkefølge kommer utbytte.
– Ledelsen i et selskap bør helt klart ha en mening om verdsettelsen av egen aksje, og benytte mulighetene en feilvurdering gir. Tross alt må de sette de ulike alternativene opp mot hverandre når de skal anvende eventuell overskuddslikviditet, og lønnsomheten av de ulike alternativene avhenger åpenbart av prisen på investeringen, mener Nielsen, som altså er klar på at tilbakekjøp er et bra tiltak.
– Et selskap kjenner seg selv best, de vet hva de kjøper, og dermed blir usikkerheten mindre ved en investering i seg selv enn for eksempel ved ekspansjon inn i nye markeder, utvikling av nye produkter eller oppkjøp av selskaper eller eiendeler. Men at noen selskaper og investorer bekymrer seg for at tilbakekjøp kan redusere likviditeten i aksjen, synes jeg ikke er noe godt argument, sier First-forvalteren videre.
At noen selskaper og investorer bekymrer seg for at tilbakekjøp kan redusere likviditeten i aksjen, synes jeg ikke er noe godt argument.Thomas Nielsen, forvalter i First Fondene
Tilbakekjøpsprogrammer verdsettes også fordi det, alt annet likt, reduserer antall utestående aksjer, og sånn sett driver fortjenesten pr. aksje opp. Samtidig oppfatter investorene tilbakekjøp ofte som et positivt fremtidssignal fra selskapets innerste kretser.
Lav investeringstakt – kan true fremtidige aksjonærverdier
Hva kan så ligge bak svekkelsen til Microsoft-aksjen etter meldingene om det offensive tilbakekjøpsprogrammet, som også ble krydret med oppjusterte utbytteplaner?
Investorene skulle åpenbart ha sett en høyere investeringstilbøyelighet, en problemstilling også Financial Times – i mer generelle termer – nylig pekte på. Avisen viser til at det nå pågår en frisk debatt i finansmiljøene i USA nettopp knyttet til de omfattende tilbakekjøpene, som mange frykter går på bekostning av bedriftenes evne og lyst til å gi seg i kast med potensielle lønnsomme investeringsprosjekter. I sin gjestekommentar peker nettopp Nielsen på dette: Tilbakekjøp er og blir et gode, men må altså gjøres etter en vurdering av eksterne vekstmuligheter, gitt at disse er lønnsomme.
Noe kurseufori kom som nevnt ikke i kjølvannet av det voldsomme tilbakekjøpsprogrammet til Microsoft – mye tyder altså på at investorer nå i enda større grad enn før applauderer selskaper med mer offensive investeringsplaner fremfor rundhåndede tilbakekjøpsprogrammer. Dette kan i sin tur henge sammen med investorens frykt for at en for lav investeringstakt i dag etter hvert vil kunne hemme selskapenes inntjeningskapasitet på sikt, og dermed true fremtidige aksjonærverdier. Tilbakekjøpene blir også gjort over børs, det i et klima der kursene i mange tilfeller – inkludert også for Microsofts del – ligger på historiske toppnivåer. Er det et fornuftig tidspunkt, er nok et spørsmål flere investorer stiller seg, og som i sin tur kan hemme ytterligere kursoppganger selv etter at et nytt tilbakekjøpsprogram iscenesettes.
Intel – mer til investeringer
Teknologigiganten Intel har åpenbart tatt innover seg diskusjonen som nå går blant flere aktører, også på Wall Street, om hvorvidt de massive tilbakekjøpene går på bekostning av et for lavt investeringstempo. Selskapets toppsjef, Paul Gelsinger, uttalte nemlig nylig at mer av selskapets kontanter nå skal øremerkes for nye investeringer.
Av flere årsaker, som skissert ovenfor, verdsetter altså investorene i utgangspunktet tilbakekjøpsprogrammer. Men at en aksjekurs automatisk får drahjelp når omfattende programmer lanseres, er ingen selvfølge. Et skrekkens eksempel kan knyttes til IBM. I løpet av de siste 20 årene har teknologiselskapet kjøpt tilbake mer enn halvparten av egne aksjer, mens aksjekursen i samme periode er mer eller mindre uforandret. De massive tilbakekjøpene har altså skapt frykt blant investorer om at IBM ikke investerer nok for fremtiden.
